Apakah Kita Berada di Pasar Beruang? Investor Harus Tetap Tenang.

Pepatah yang menyatakan untuk mengetahui ke mana Anda pergi, Anda harus tahu ke mana Anda telah pergi tentu saja berlaku. Dari akhir 2018 hingga akhir 2021, The Fed melonggarkan kebijakan moneter, melalui suku bunga dan neraca yang diperluas, sebesar 850 basis poin. Dalam prosesnya, itu menghancurkan premi risiko ekuitas. Tidak heran harga aset melonjak, dengan pasar saham berlipat ganda selama rentang waktu itu—itu adalah peristiwa deviasi 2 standar di sana! Dan siapa yang pernah tahu bahwa pandemi global pertama dalam lebih dari satu abad bisa membuat begitu banyak orang menjadi kaya? Haruskah kita mencobanya lagi? Tapi, Anda lihat, 70% dari pasar bull tiga tahun itu disebabkan oleh perluasan harga-ke-pendapatan—“roh hewan”—sementara pertumbuhan pendapatan adalah pemain dua-bit, terhitung 30% lainnya. Secara historis, kontribusi relatif tersebut dibalik: pendapatan 70% dan ekspansi berganda 30%. Jika itu masalahnya, S&P 500 akan mencapai puncaknya pada awal tahun ini mendekati 3,600 dari 4,800. Itulah kekuatan kelipatan P/E: Titik dasar untuk titik dasar, pada pembacaan penilaian yang tinggi dalam beberapa bulan terakhir, kelipatan P/E lima kali lebih kuat daripada momentum pendapatan. 

Jadi, dalam empat bulan terakhir yang sangat sulit ini, kami mulai melihat proses pengembalian rata-rata berlangsung ketika menyangkut kelipatan yang sekarang berkontraksi. Sebagaimana seharusnya dengan kebijakan pengetatan Fed dan mengancam akan berbuat lebih banyak lagi. Faktanya, jika Fed melakukan semua yang dijanjikannya, dengan suku bunga yang lebih tinggi dan neraca yang menyusut, pengetatan de facto akan mencapai sekitar 400 basis poin. Ini dibandingkan dengan 180 basis poin pada 2018 dan 315 basis poin untuk seluruh siklus 2015-2018—85 basis poin lebih banyak kali ini dan semuanya digabungkan menjadi satu tahun! Ini sebanding dengan 175 basis poin dari kenaikan suku bunga pada 1999-2000 (menjelang resesi itu), 300 basis poin pada 1994, dan 313 basis poin pada 1988-89 (menjelang resesi itu). Anda harus kembali ke awal 1980-an untuk melihat terakhir kali The Fed menjadi begitu agresif dalam jangka waktu yang begitu singkat. 

Bagaimana caranya. Pada kesaksian semi-tahunan kongres di awal Maret, sebagai tanggapan atas komentar dari Senator Richard Shelby (kanan, Ala.), Jay Powell menanggapi dengan pandangannya bahwa Paul Volcker adalah pegawai negeri ekonomi terbesar sepanjang masa. Nah, Volcker dipuja hari ini karena membunuh naga inflasi, tetapi pada awal 1980-an ia dicerca karena menciptakan kondisi untuk resesi berturut-turut dan pasar beruang yang besar. Orang-orang hari ini bertanya di mana "Powell put" itu. Yakinlah, "Volcker put" adalah kelipatan 8x pada Agustus 1982. Percayalah—Anda tidak ingin menghitungnya, tidak peduli berapa perkiraan penghasilan Anda hari ini. 

Penghasilan adalah sepatu berikutnya yang harus dijatuhkan. Ketika itu terjadi, tidak ada yang akan memperdebatkan apakah kita berada di pasar beruang atau tidak. Tidak pernah ada resesi PDB tanpa ada resesi pendapatan, titik. Semua orang mengabaikan -1.4% PDB riil tahunan kontraksi di kuartal pertama sebagai penyimpangan, tetapi saya tidak melihat pemulihan apa pun di kuartal saat ini. Faktanya, data bulanan memiliki begitu banyak momentum ke depan yang negatif sehingga handoff ke kuartal kedua adalah -1%. PDB bulanan secara riil berkontraksi 0.4% di bulan Maret dan datar atau turun di masing-masing dari lima bulan terakhir. Selama rentang waktu ini, dari Oktober hingga Maret, ekonomi AS yang “tahan” telah turun langsung pada tingkat tahunan 2.4%. Dan di masa lalu, ini hanya terjadi di resesi yang ditentukan Biro Riset Ekonomi Nasional. Laporan penggajian nonpertanian April tampak kuat, tetapi di bawah permukaan, pekerjaan penuh waktu jatuh paling parah sejak April 2020 dan pekerjaan usaha kecil, yang selalu merupakan indikator titik balik yang andal dalam siklus, telah menurun lebih dari 100,000 dalam tiga terakhir. bulan. 

Selain itu, "inflasi" telah menempatkan pendapatan pribadi yang dapat dibelanjakan, hampir 80% dari ekonomi, ke dalam resesinya sendiri, berkontraksi dalam enam dari tujuh bulan terakhir, dan pada tingkat tahunan -4.5%. Sepasti malam mengikuti siang, pembelanjaan konsumen akan mengikutinya. The Fed akan melakukan yang terbaik untuk membalikkan situasi, tetapi obatnya tidak akan enak, karena guncangan inflasi digantikan oleh guncangan suku bunga. Pasar hipotek dan perumahan sudah merespons dengan baik. 

Pasar saham telah melakukan banyak pekerjaan untuk menentukan harga dalam resesi, tetapi sejauh ini mengabaikan peluang satu-dalam-tiga. Masih banyak yang harus dilakukan. Guncangan inflasi sebagian besar bersifat eksogen. Yang sedikit dibicarakan adalah bagaimana kontraksi kebijakan fiskal saja akan membantu menjaga sisi permintaan pada akhir tahun. Apakah dipahami dengan baik bahwa jika barang-barang seperti inflasi makanan dan energi tidak turun, maka The Fed, dalam usahanya untuk kembali ke inflasi 2%, harus membuat lubang besar di 80% kue penetapan harga lainnya? The Fed harus menciptakan kondisi permintaan yang akan membawa tingkat inflasi inti ke -1.8%—yang belum pernah terjadi sebelumnya! Untuk mencapai inflasi 2%, dengan kurva penawaran yang sangat tidak elastis, akan membutuhkan resesi yang akan menurunkan PDB riil lebih dari 3% dan tingkat pengangguran kembali ke 7%. Ini adalah jenis penghancuran permintaan yang akan dibutuhkan The Fed untuk memenangkan pertempuran melawan ini sisi penawaran inflasi, yang terutama disebabkan oleh penguncian Tiongkok yang tidak pernah berakhir dan perang yang dilancarkan Rusia di Ukraina. 

Kami menjalankan model untuk melihat bagaimana kondisi keuangan harus diperketat jika Fed memang serius dengan target inflasi 2%. Anda tidak akan menyukai jawabannya jika Anda masih memperdagangkan aset berisiko dari sisi panjang: spread 700 basis poin pada obligasi hasil tinggi (250 basis poin lagi) dan menyebutnya 3,100 pada S&P 500 (kelemahan 20% lainnya). Ini masuk akal karena S&P 500, secara historis, telah turun 30% di pasar beruang resesi. 10% pertama sebelum resesi saat penurunan akan didiskon, dan kemudian 20% berikutnya melalui tiga perempat pertama resesi. Namun, perlu diingat bahwa ada penyebaran luas di sekitar "rata-rata" itu. Kita harus mengakui bahwa kita memasuki periode ketidakpastian yang berkepanjangan antara pandemi yang sedang berlangsung dan perang di luar negeri, bersama dengan Fed yang sangat hawkish ini. Resesi pendapatan bisa bertemu dengan kompresi lebih lanjut di beberapa pasar. Jadi, harapan saya adalah bahwa 3,100 "palung" tidak berakhir dengan terlalu optimis. Ya, Anda membacanya dengan benar. 

Akhirnya, kita harus memainkan probabilitas. The Fed telah memulai 14 siklus pengetatan sejak 1950, dan 11 mendaratkan ekonomi dalam resesi dan pasar saham dalam fase beruang. Itu kemungkinan hampir 80% di sana. 

Kita tentu bisa berharap untuk “pendaratan lunak” kali ini, tetapi dalam 35 tahun saya dalam bisnis ini, harapan jarang menjadi strategi investasi yang efektif. Latar belakangnya adalah salah satu puncak dalam siklus likuiditas dan ekonomi, dan selanjutnya adalah penghapusan ekses secara alami (saham meme, cryptocurrency, Nasdaq 100 spekulatif, bahkan real estat perumahan, yang berada dalam gelembung harga yang sangat besar) dan kemudian ... kelahiran kembali. Tidak ada gunanya berada dalam penyangkalan. Ini semua adalah bagian dari siklus, dan titik balik telah berubah beberapa bulan yang lalu. Dalam bahasa bisbol, kami sangat mungkin berada di babak ketiga permainan bola ketika datang ke pasar beruang ini. Saran saya: Abaikan promotor, shills, dan mountebanks. Tetap tenang, disiplin, dan defensif dalam strategi investasi Anda. Dan itu termasuk Treasuries jangka panjang, uang tunai, emas, dan hanya area pasar ekuitas yang memiliki korelasi rendah dengan aktivitas ekonomi.

Komentar tamu seperti ini ditulis oleh penulis di luar ruang berita Barron dan MarketWatch. Mereka mencerminkan perspektif dan pendapat penulis. Kirim proposal komentar dan umpan balik lainnya ke [email dilindungi].