Pertumbuhan yang Disiplin Menjadikan Skechers USA Holding yang Berkualitas

Saya pertama kali membuat Skechers USA
SKX
Long Idea pada April 2016 dan menutup posisi pada Maret 2018 untuk mengunci outperformance 5% dari S&P 500. Tak lama kemudian, saya membuat saham Long Idea lagi pada Mei 2018. Sejak saat itu, saham naik 29% dibandingkan untuk keuntungan 53% untuk S&P 500. Saham masih menyajikan risiko/imbalan yang sangat baik dan bisa bernilai $70+/saham hari ini – kenaikan 79%+.

Saham Skechers Memiliki Upside Yang Kuat Berdasarkan:

• jejak toko fisik perusahaan yang besar
• keuntungan pangsa pasar yang konsisten
• keuntungan skala besar yang dinikmati perusahaan sebagai merek alas kaki global terbesar ketiga
• kemampuan untuk mencapai ceruk pasarnya dengan kenyamanan dan nilai
• penilaian saham saat ini menyiratkan keuntungan secara permanen akan turun 20% di bawah level saat ini.

Gambar 1: Kinerja Ide Panjang: Dari Tanggal Publikasi Sampai 5/2/2022

Apa yang Berhasil

Toko Mendorong Pertumbuhan: Skechers mengoperasikan bisnis grosir yang memasok departemen tradisional dan toko ritel khusus. Selain itu, Skechers mengoperasikan segmen langsung ke konsumen yang menawarkan jaringan besar 4,308 toko bermerek Skechers di seluruh dunia. Jumlah toko Skechers lebih dari empat kali lipat ~1,048 toko ritel global dari raksasa alas kaki Nike
NKE
.

Jaringan distribusi besar Skechers adalah keuntungan utama di pasar pakaian dan alas kaki yang sangat terfragmentasi. Meskipun ada sedikit hambatan untuk masuk ke industri alas kaki, menjangkau pelanggan dengan cara yang dapat dilakukan Skechers jauh lebih sulit. Jaringan distribusi Skechers yang kuat telah mendorong pertumbuhan penjualan dan laba perusahaan secara historis dan memposisikannya untuk pertumbuhan yang berkelanjutan di masa mendatang.

Keuntungan Pangsa Pasar: Skechers adalah merek alas kaki terbesar ketiga di dunia dan perusahaan masih berkembang. Penjualan perusahaan di AS tumbuh dari $1.1 miliar pada 2012 menjadi $2.6 miliar pada 2022, atau 10% dimajemukkan setiap tahun. Selama waktu yang sama, bagian Skechers dari pengeluaran pakaian dan alas kaki AS naik dari 0.08% menjadi 0.14%, per Gambar 2.

Gambar 2: Bagian Skechers dari Pengeluaran Pakaian dan Alas Kaki AS: 2012 – 202

Penjualan Internasional Bahkan Lebih Kuat: Skechers memiliki merek global yang kuat di lebih dari 180 negara. Sementara bisnis domestik perusahaan kuat, segmen internasionalnya menyumbang 57% dari total penjualan di 1Q22 dan tumbuh lebih cepat dari segmen domestiknya. Sejak 2016, pendapatan internasional Skechers tumbuh pada CAGR 18%, dan tahun lalu saja, pendapatan internasional perusahaan naik 37% dari tahun ke tahun (YoY).

Ke depan, jika Skechers dapat meningkatkan penjualan sesuai dengan tingkat historisnya, perusahaan diposisikan untuk meningkatkan pangsa pasar alas kaki kasual global, yang Penelitian dan Pasar mengharapkan untuk tumbuh hanya pada CAGR 2.6% hingga tahun 2026.

Biaya Turun: Pendekatan disiplin perusahaan untuk pertumbuhan berbeda dari banyak pesaingnya. Allbirds (BIRD), misalnya, mengadopsi strategi “tumbuh dengan segala cara”. Skechers, di sisi lain, meningkatkan pendapatan dan memperoleh pangsa pasar sambil menurunkan rasio biaya operasionalnya. Biaya operasional dua belas bulan (TTM) Skechers sebagai persentase dari pendapatan telah turun kuartal-ke-kuartal (QoQ) di masing-masing dari lima kuartal terakhir, dari 45% di 4Q20 menjadi hanya di bawah 40% di 1Q22.

Gambar 3: Beban Operasi Skechers sebagai Persentase Pendapatan: 4Q20 – 1Q22

Penghasilan Inti Terus Tumbuh: Keuntungan pertumbuhan top-line Skechers juga mengarah ke hasil bottom-line yang konsisten. Skechers meningkatkan Penghasilan Inti YoY dalam sembilan dari sepuluh tahun terakhir dengan hanya 2020 yang mengalami penurunan YoY selama waktu itu. Penghasilan Inti perusahaan naik dari $6 juta pada tahun 2012 menjadi $434 juta pada tahun 2021.

Apa yang Tidak Berfungsi?

Industri yang Sangat Kompetitif: Industri alas kaki terfragmentasi dan memiliki sedikit hambatan untuk masuk. Pesaing besar, seperti Nike dan Adidas (ADDYY) memiliki merek yang kuat dan berkembang dengan baik serta anggaran pemasaran yang besar. Kemampuan Nike untuk menghabiskan jutaan dolar untuk endorsement adalah keunggulan kompetitif jangka panjang yang dinikmati perusahaan dalam menjaga mereknya tetap relevan. Sebagai referensi, total penjualan dan biaya administrasi Nike selama dua belas bulan terakhir (TTM) sebesar $14.5 miliar adalah 2.2x pendapatan TTM Skechers.

Meskipun mungkin memiliki anggaran pemasaran yang lebih kecil, Skechers masih dapat menyelesaikan kesepakatan dukungan dan bahkan menjalankan iklan Super Bowl dalam perjalanannya untuk mengembangkan merek global terkenal yang berpusat pada kenyamanan dan keterjangkauan. Perusahaan tahu bagaimana mencapai tempat yang diperhitungkan ketika menggunakan sumber daya pemasaran yang terbatas. Lebih lanjut, seperti yang telah disebutkan, keuntungan terbesar Skechers di industri alas kaki adalah jaringan distribusinya.

Risiko China Nyata: Sebagian besar alas kaki Skechers diproduksi di China dan Vietnam, yang berarti perusahaan dapat menghadapi gangguan besar pada operasinya jika ketegangan politik memengaruhi perdagangan dengan negara-negara tersebut. Namun, banyak industri alas kaki internasional menghadapi paparan serupa. Misalnya, selama Nike's fiskal 2021, Cina dan Vietnam menyumbang ~72% dari manufaktur alas kaki merek NIKE.

Di luar manufaktur, Cina adalah pasar terbesar kedua Skechers dan menyumbang 19% dari penjualan perusahaan pada tahun 2021. Penguncian terkait COVID di Cina akan berdampak buruk pada total penjualan Skechers dari wilayah tersebut pada tahun 2022. Meskipun pandemi muncul beberapa risiko jangka pendek, meningkatnya ketegangan geopolitik berpotensi menyebabkan penurunan penjualan yang lebih merugikan dan permanen jika Skechers terpaksa keluar dari China. Putusnya hubungan perdagangan global jelas merupakan risiko bagi perusahaan mana pun yang bergantung pada model manufaktur berbiaya rendah. Meskipun demikian, para pemimpin China dan Amerika Serikat bukannya tidak menyadari risiko yang ditimbulkan oleh ketegangan politik terhadap kemakmuran ekonomi.

Saham Dihargai untuk Penurunan Laba Permanen 20%

Yang penting, saya berpendapat bahwa risiko Skechers kehilangan semua penjualannya di China sudah diperhitungkan dalam saham. Rasio price-to-economic book value (PEBV) Skechers sebesar 0.8 berarti harga saham untuk keuntungan turun, secara permanen, sebesar 20% dari level saat ini. Di bawah ini, saya menggunakan model arus kas diskonto terbalik (DCF) saya untuk menganalisis ekspektasi pertumbuhan arus kas di masa depan yang dimasukkan ke dalam beberapa skenario harga saham untuk Skechers.

Dalam skenario pertama, saya menganggap Skechers ':

• Margin NOPAT turun menjadi 7% (rata-rata 10 tahun vs. 9% pada tahun 2021) dari tahun 2022 – 2031, dan
• pendapatan turun -0.2% secara majemuk setiap tahun dari 2022 – 2031.

Dalam skenario, NOPAT Skechers turun 2% secara majemuk setiap tahun selama dekade berikutnya dan sahamnya bernilai $39/saham hari ini – sama dengan harga saat ini. Sebagai referensi, Skechers meningkatkan NOPAT sebesar 10% per tahun selama lima tahun terakhir dan 23% per tahun dalam sepuluh tahun sebelum pandemi dari 2009 – 2019.

Saham Bisa Mencapai $70 atau Lebih Tinggi

Jika saya menganggap Skechers ':

• Margin NOPAT tetap pada level 2021 sebesar 9% pada 2022 – 2031,
• pendapatan tumbuh dengan perkiraan konsensus sebesar 17% pada tahun 2022, 9% pada tahun 2023, dan 12% pada tahun 2024, dan
• pendapatan tumbuh hanya 3% dimajemukkan setiap tahun dari 2025 – 2031, lalu

saham itu berharga $70/bagikan hari ini – 79% di atas harga saat ini. Dalam skenario ini, Skechers menumbuhkan NOPAT hanya sebesar 6% per tahun dari 2022 hingga 2031. Jika Skechers menumbuhkan NOPAT lebih sesuai dengan tingkat pertumbuhan historis, saham akan naik lebih banyak lagi.

Gambar 4: Skechers 'Historis dan Tersirat NOPAT: Skenario Penilaian DCF

Pengungkapan: David Trainer, Kyle Guske II, dan Matt Shuler tidak menerima kompensasi untuk menulis tentang stok, sektor, gaya, atau tema tertentu.