Apakah Aturan Nama SEC Memperbaiki Masalah "Kebenaran Dalam Periklanan" Dengan Dana AS?

Aturannya adalah langkah ke arah yang benar tetapi masalah struktural dengan label akan terus menjadi masalah

Mungkin didorong oleh ledakan dana “ESG” yang mungkin atau mungkin tidak benar-benar berinvestasi di perusahaan rendah karbon atau perusahaan dengan "S" atau "G" yang lebih baik, SEC mengeluarkan a aturan nama baru untuk mengatasi tantangan pelabelan dengan reksa dana, ETF, dana tertutup yang tidak terdaftar, dan BDC (perusahaan pengembangan bisnis). Industri dana sangat besar dan layak mendapatkan lebih banyak penelitian dan waktu tayang di kalangan pemerintahan daripada yang didapat saat ini, menurut pandangan saya. halaman 117 dari Aturan nama SEC menyatakan bahwa, per 31 Juli 2021, ada 10,223 reksa dana (tidak termasuk reksa dana pasar uang) dengan total aset bersih sekitar $18,588 miliar, 2,320 ETF dengan aset bersih sekitar $6,447 miliar, 736 reksa dana tertutup dengan aset bersih $314 miliar dan 49 UIT (perwalian investasi unit) dengan aset bersih $598 miliar. Wow!

Mari kita mulai dengan ikhtisar tentang apa yang diusulkan aturan sebelum merenungkan implikasinya.

Fitur utama dari proposal nama baru adalah sebagai berikut:

· Aturan 80%

Reksa dana diwajibkan untuk menerapkan kebijakan menginvestasikan minimal 80% dari asetnya sesuai dengan fokus investasi yang disarankan oleh nama reksa dana tersebut. Aturan baru, pada dasarnya, memperluas aturan 80% yang lebih lama ke nama dana apa pun dengan persyaratan yang menunjukkan fokus investasi dengan karakteristik tertentu. Sebelumnya, nama dana dengan istilah seperti "pertumbuhan" dan "nilai" yang berkonotasi dengan strategi investasi dikecualikan dari aturan 80%. Tidak lagi. Ini adalah perkembangan yang disambut baik mengingat ambiguitas umum yang terkait dengan apa arti label ini, masalah yang saya angkat terdahulu.

· Keberangkatan sementara

Penyimpangan dari kebijakan 80% dalam keadaan normal diperbolehkan di bawah aturan lama. Aturan baru ini kurang mengikuti pendekatan berbasis prinsip dengan menentukan keadaan di mana keberangkatan tersebut secara eksplisit diperbolehkan (mengatasi arus kas masuk yang luar biasa besar atau penebusan besar, untuk mengambil posisi dalam kas atau surat berharga pemerintah untuk menghindari kerugian karena kondisi pasar atau reorganisasi ) dan seberapa cepat kepatuhan perlu dipulihkan (30 hari).

· Pemberitahuan jika terjadi perubahan

Dana tersebut perlu memberikan pemberitahuan kepada pemegang saham setidaknya 60 hari sebelum perubahan dalam kebijakan investasi 80%.

· 80% aturan bukan pelabuhan yang aman

Aturan baru menyatakan bahwa kepatuhan terhadap kebijakan 80% tidak dimaksudkan untuk menjadi tempat yang aman bagi nama-nama yang menipu atau menyesatkan secara material. Lebih lanjut tentang itu nanti, terutama dengan mengacu pada dana yang memegang indeks.

· Nilai nosional dari turunan

Di bawah aturan baru, dana perlu menggunakan nilai nosional, berlawanan dengan nilai pasar, dari setiap derivatif yang mereka pegang untuk memeriksa kepatuhan terhadap kebijakan investasi 80%. Saya memahami kekhawatiran SEC bahwa dana dengan utang pasar berkembang atas namanya dapat dikatakan menginvestasikan 80% asetnya di pasar negara berkembang tetapi menggunakan derivatif untuk mendapatkan investasi substansial dalam ekuitas AS. Jika nilai wajar derivatif yang digunakan untuk pengujian 80%, dana tersebut akan lulus pengujian tersebut karena nilai wajar taruhan AS-nya jauh lebih kecil daripada investasi pasar berkembang.

Karena itu, ini masih terdengar aneh bagi saya. Bagaimana jika derivatif digunakan untuk bertaruh pada utang pasar negara berkembang misalnya? Kami akan memenuhi lebih dari mengatakan 110% aset dalam persyaratan keranjang. Apakah itu hasil yang baik tentu saja?

Nilai nosional adalah urutan besarnya lebih besar dari pasar atau nilai wajar dari derivatif tersebut. Oleh karena itu, kami menghadapi risiko hasil yang buruk ketika nilai-nilai nosional dipertimbangkan. Ya, dana mungkin akan berhenti berspekulasi dalam investasi yang tidak terkait. Apakah kita menanggung risiko konsekuensi yang tidak diinginkan dari merugikan penggunaan manajemen risiko derivatif? Apakah kita sepenuhnya memahami mengapa dana menggunakan derivatif sejak awal? Apakah ini lebih merupakan masalah tata kelola yang sebaiknya diserahkan kepada dewan dana? Atau, apakah dana dengan jelas menyatakan kebijakan mereka tentang penggunaan derivatif dalam prospektus dan mengawasi pengungkapan itu?

· Dana akhir tertutup

Karena investor tidak memiliki jalan keluar yang mudah sebagai solusi, dana akhir yang tidak terdaftar dan BDC tidak diizinkan untuk mengubah kebijakan investasi 80% mereka tanpa suara pemegang saham.

· Definisikan istilah dalam nama dalam prospektus

Prospektus reksa dana perlu mendefinisikan istilah yang digunakan dalam nama tersebut. Aku suka ide ini.

· Arti bahasa Inggris polos

Nama dana harus konsisten dengan arti bahasa Inggris yang jelas dari istilah tersebut atau penggunaan industri yang mapan. Ini juga masuk akal. Misalnya, "ABC solar fund," diharapkan untuk berinvestasi dalam teknologi surya dan bukan teknologi penangkapan karbon misalnya. Jika dana tersebut ingin melakukannya, mungkin harus mengubah namanya menjadi "dana penangkapan surya dan karbon ABC." Beberapa orang akan berpendapat ini berat tetapi label perlu memiliki integritas agar sistem berfungsi dan memiliki kredibilitas.

· Dampak pada nama dana ESG

SEC telah turun lebih keras pada dana ESG. Mereka mendefinisikan dana “integrasi” sebagai penipuan material jika namanya menunjukkan bahwa keputusan investasi dana tersebut memasukkan satu atau lebih faktor LST meskipun faktor LST tidak menentukan dalam memilih investasi. Intinya, dana integrasi tidak bisa menggunakan istilah LST atas namanya. Hanya dana yang berfokus pada LST dan berdampak pada LST yang dapat melakukannya. Ini adalah serangan yang signifikan terhadap setidaknya "pencucian nama" di dunia liar ESG.

Pada halaman 26, aturan tersebut tampaknya menyarankan bahwa “Dana XYZ ESG” harus mengadopsi kebijakan investasi 80% untuk mengatasi ketiga elemen tersebut meskipun SEC mengakui bahwa ada beberapa cara yang wajar agar kebijakan tersebut dapat mengatasi elemen-elemen ini. Ini adalah perkembangan yang menarik mengingat penekanan berlebihan pada E di sebagian besar percakapan dan metrik tentang LST.

· Melaporkan ke SEC

Dana tersebut perlu mengajukan formulir ke SEC yang menyatakan investasi mana yang mereka miliki termasuk dalam keranjang 80% dana tersebut. Ini adalah cara yang menarik untuk membantu investor membandingkan apa yang sebenarnya dimiliki oleh dua "dana nilai" mengingat berbagai cara di mana "nilai" dapat didefinisikan dan diukur.

· Catat mengapa tidak 80%?

Dana yang tidak mengadopsi kebijakan investasi 80% diharuskan untuk menyimpan catatan tertulis mengapa mereka tidak termasuk dalam aturan tersebut.

Beberapa komentar tentang aturan berikut:

1.0 Apakah aturan pelabelan baru akan membantu?

Aturannya adalah langkah yang baik ke arah yang benar tetapi masalah struktural tetap ada, menurut saya. Dana mungkin menyatakan mengikuti strategi "kualitas dasar" dan 80% dari dananya memang diinvestasikan dalam strategi semacam itu. Siapa yang mengawasi apa yang dimaksud dengan "kualitas dasar"? Persyaratan berbasis definisi baru dalam prospektus mungkin membantu tetapi saya tidak begitu yakin. Berikut adalah contoh caranya Dana Kualitas GMO menjelaskan tujuan investasinya:

GMO berusaha untuk mencapai tujuan investasi Dana dengan menginvestasikan aset Dana terutama dalam ekuitas perusahaan yang diyakini GMO berkualitas tinggi. GMO percaya bahwa perusahaan berkualitas tinggi umumnya adalah perusahaan yang memiliki bisnis mapan yang akan memberikan tingkat pengembalian yang tinggi atas investasi masa lalu dan yang akan memanfaatkan arus kas di masa depan dengan melakukan investasi dengan potensi pengembalian modal yang tinggi atau dengan mengembalikan uang tunai kepada pemegang saham melalui dividen, pembelian kembali saham, atau mekanisme lainnya. Dalam memilih sekuritas untuk Dana, GMO menggunakan kombinasi metode investasi dan biasanya mempertimbangkan kedua faktor sistematis, berdasarkan profitabilitas, stabilitas laba, leverage, dan informasi keuangan lain yang tersedia untuk umum, dan faktor penilaian, berdasarkan penilaian GMO tentang profitabilitas masa depan, modal alokasi, peluang pertumbuhan, dan keberlanjutan terhadap kekuatan kompetitif. GMO juga dapat mengandalkan metodologi penilaian, seperti analisis arus kas yang didiskon dan kelipatan harga terhadap pendapatan, pendapatan, nilai buku, atau metrik fundamental lainnya. Selain itu, GMO dapat mempertimbangkan kriteria ESG (lingkungan, sosial, dan tata kelola) serta pola perdagangan, seperti pergerakan harga atau volatilitas sekuritas atau kelompok sekuritas. IMF juga dapat menggunakan strategi yang digerakkan oleh peristiwa, seperti arbitrase merger.”

Deskripsi ini cukup luas untuk catas sebagian besar pendekatan investasi secara umum. Akankah aturan baru membuat penyok di sini, misalnya? Bagaimana seseorang dapat mengetahui dengan pasti bahwa GMO telah atau belum berinvestasi dalam saham yang “berkualitas”? Apakah tujuan ini dapat dipalsukan dengan bukti? Mungkin jika GMO membeli saham yang sudah lama tidak dipublikasikan itu akan melanggar ide bisnis "mapan" yang dijanjikan dalam prospektus. Berapa bobot yang diberikan transgenik untuk faktor-faktor yang terdaftar seperti pengembalian masa lalu (apa itu? Pengembalian saham masa lalu atau pengembalian akuntansi? Apakah itu pengembalian aset atau ekuitas?), stabilitas laba dan leverage? Bagaimana mereka mengukur dan memikirkan tentang alokasi modal atau pertumbuhan atau keberlanjutan di masa depan? Kriteria LST apa yang mereka pertimbangkan? Metrik penilaian mana yang lebih diandalkan (DCF atau kelipatannya) dan kapan?

Anda dapat membantah bahwa ini merupakan saus rahasia manajer dana dan selama "pembeli berhati-hatilah" berlaku, kita semua baik-baik saja. Mungkin. Tapi itu menimbulkan pertanyaan seberapa besar pasar dana harus diawasi? Apakah klaim ini dapat diverifikasi sama sekali? Apakah ini mendorong tanggung jawab tata kelola ke dewan dana dan/atau auditor? Auditor fokus pada apakah laporan keuangan GMO atau dana benar-benar mencerminkan investasi yang dimiliki dan tidak harus pada apakah proses investasi benar-benar mencerminkan tujuan yang dijanjikan kepada investor.

Mengapa tidak mengizinkan dana untuk melakukan apa pun yang mereka inginkan selama "pembeli berhati-hatilah" berlaku? Apakah "pembeli berhati-hatilah" benar-benar berlaku dengan sebagian besar investor ritel yang tidak tertarik untuk menarik perhatian? Saya, misalnya, telah membeli dana berdasarkan nama mereka tanpa menggali prospektus dengan keras. Berapa banyak paternalisme atau perlindungan yang harus diberikan oleh regulator kepada investor ritel seperti itu?

2.0 Apakah pengungkapan dana yang bertentangan dengan aturan 80% merupakan respons regulasi yang lebih baik?

Beberapa berpendapat bahwa pengungkapan akan menjadi jawaban yang lebih baik daripada memaksakan aturan kebijakan investasi 80%. Aku tidak terlalu yakin. Kami memiliki pengungkapan di bawah rezim saat ini dan itu tidak menghentikan penyebaran dana LST yang meragukan. Saya berpendapat bahwa kita, sebagai masyarakat, telah terlalu mengandalkan kekuatan pengungkapan untuk menegakkan pemerintahan karena membuat aturan preskriptif melewati proses politik menjadi lebih sulit. Tidaklah jelas bahwa prospektus setebal 250 halaman yang diisi dengan pengungkapan yang tidak jelas dan penuh hukum tentu lebih unggul dalam mencapai hasil sosial yang lebih baik daripada aturan garis terang seperti 80% dalam konteks ini dengan investor ritel yang tersebar dan lalai yang hanya mengirimkan 401 mereka (K) kontribusi secara mekanis ke dalam reksa dana untuk memanfaatkan rata-rata biaya dolar.

3.0 Akankah aturan 80% mengarah pada lebih banyak standarisasi dalam portofolio investasi dana?

Yang lain khawatir bahwa aturan tersebut akan membatasi pilihan yang didorong pasar dalam alokasi portofolio dan karenanya menyebabkan terlalu banyak homogenitas dalam kepemilikan dan membatasi fleksibilitas untuk mengubah strategi dalam menanggapi peristiwa pasar. Aku tidak terlalu yakin. Ingatlah bahwa kami telah memiliki aturan 80% untuk sementara waktu sekarang. Proposal baru hanya memperluas aturan itu ke strategi investasi.

Apakah kita mengamati banyak homogenitas dalam strategi investasi dana yang sudah dicakup oleh aturan 80%? Berapa banyak dana yang saat ini melanggar aturan 80%? Saya tidak mengetahui bukti empiris yang kuat tentang pertanyaan itu. Namun, saya ragu bahwa masalah homogenitas adalah masalah besar. Persyaratan pemberitahuan 60 hari sebelumnya mungkin agak berat dalam hal ini tetapi ketentuan penyimpangan sementara yang diizinkan oleh SEC selama 30 hari terdengar seperti kompromi yang masuk akal untuk menangani keadaan darurat pergerakan pasar.

4.0 Haruskah SEC menggunakan pengembalian historis untuk menunjukkan eksposur minimum terhadap faktor risiko tertentu daripada aturan aset 80%?

Sama sekali tidak, menurut pandangan saya. Siapa pun yang telah menjalankan regresi pengembalian dana ini pada tiga faktor (ukuran, pasar ke buku, momentum, dll.) akan memberi tahu Anda bahwa percakapan ini akan dengan cepat berubah menjadi labirin statistik yang terkait dengan periode waktu yang dipilih untuk menjalankan regresi, bagaimana breakpoints terkait dengan ukuran tinggi atau ukuran rendah didefinisikan dan sebagainya. Tes yang lebih sederhana berdasarkan kepemilikan dana yang diamati jauh lebih mudah bagi investor untuk memahami dan untuk diaudit oleh verifikator. Mungkin, perantara seperti Morningstar dapat menjalankan regresi ini dan melaporkan seberapa berat judul portofolio dana tertentu sehubungan dengan ukuran, pasar untuk dipesan, dan faktor lain semacam itu.

5.0 Pengawasan dana pada algoritma indeks atau skor?

Pada halaman 70, SEC menyatakan bahwa kepatuhan teknis terhadap kebijakan investasi 80% tidak menyembuhkan nama dana yang secara material menipu atau menyesatkan. Ketentuan ini menjadi menarik terutama dalam konteks reksa dana yang mengikuti suatu indeks dan jika indeks yang mendasarinya mengandung komponen-komponen yang bertentangan dengan nama reksa dana tersebut. Pertimbangkan dana yang mengikuti indeks S&P ESG. Perhatikan kontroversi saat ini terkait dengan Tesla dikeluarkan dari indeks itu. Indeks pemimpin ESG S&P 500 termasuk Exxon, misalnya. Metodologi mereka mengecualikan perusahaan bahan bakar fosil dengan skor S&P ESG yang relatif rendah. Haruskah dana yang berfokus pada ESG yang bergantung pada penyaringan eksklusif stok bahan bakar fosil memegang indeks pemimpin ESG S&P 500 atau tidak?

Pada akhirnya, blok bangunan dasar komputer yang menjalankan uang adalah indeks, yang pada gilirannya bergantung pada beberapa algoritme atau skor yang digunakan untuk menyusun indeks itu. Siapa yang bertanggung jawab untuk mengatur algoritma atau skor tersebut? Apakah dana benar-benar memiliki sumber daya untuk mengidentifikasi dan menyelesaikan ketidakkonsistenan antara tujuan investasinya dan logika yang mendasari indeks atau skor yang digunakan dana tersebut?

6.0 Bagaimana daerah lain mengatasi masalah pelabelan mereka?

Mundur sedikit, ada baiknya menanyakan bagaimana domain lain mengatasi masalah pelabelan. Rekan pemasaran saya di Columbia sangat tertarik dengan masalah ini dan saya menantikan umpan balik dari komunitas tersebut tentang aturan nama baru SEC.

Karena itu, saya tidak bisa tidak bertanya-tanya tentang labirin label makanan "organik" atau label yang ditetapkan untuk telur di toko kelontong. USDA, yang bertanggung jawab untuk penegakan label "organik", tampaknya mengandalkan sejumlah lembaga sertifikasi pemerintah dan swasta yang bersaing satu sama lain untuk mengesahkan label. Apakah ada yang benar-benar mengesahkan label “ESG Integrated” atau “Nilai” yang digunakan dana sekarang? Saya kira tidak demikian. Haruskah kita mendorong terciptanya pasar sertifikasi seperti itu? Menjaga label "organik" cukup sulit mengingat kompleksitas rantai pasokan global dan munculnya lembaga sertifikasi asing. Masalah pelabelan dana terdengar agak lebih sederhana dibandingkan, tetapi itu menimbulkan pertanyaan tentang bagaimana mengaudit lembaga sertifikasi, bahkan jika mereka muncul.

Bagaimana dengan label pada telur seperti “alami”, “bebas kandang”, “free range”, “telur berbasis diet vegetarian”, “peternakan rumput”, “organik”, “manusiawi”, “omega3”, “segar dari peternakan, ” atau “tanpa hormon”? Bagaimana ini dipolisikan? Dugaan saya adalah bahwa ruang ini berantakan. sertifikasi, dilaporkan melibatkan petani yang mengajukan bentuk satu atau dua halaman dengan minimal atau tanpa verifikasi pernyataan-pernyataan dalam formulir tersebut. Keluhan yang terkait dengan pelabelan biasanya diajukan oleh aktivis dengan USDA atau FDA (Federal Drug Administration) karena USDA mengatur produk daging, unggas, dan telur cair sedangkan FDA mengawasi produk susu, ikan, dan cangkang telur. Apakah kami memiliki proses pengaduan serupa untuk dana yang salah label?

Pilihan terakhir dengan label yang menyesatkan, tentu saja, adalah litigasi oleh kelompok hak asasi hewan, tetapi meluncurkan dan memenangkan tuntutan hukum terhadap perusahaan yang memiliki sumber daya yang baik bukanlah hal yang sepele. Akankah kita melihat gerakan serupa melawan label dana yang menyesatkan oleh kelompok advokasi investor?

Pada akhirnya, masalah pelabelan telur terdengar menakutkan. Saya senang saya kebanyakan vegan. Meskipun, saya harus berpikir lebih keras tentang beberapa sarapan telur dadar yang saya miliki setiap minggu.