ESOP Menawarkan Bantuan dalam Lingkungan Pembiayaan yang Terbatas Saat Ini

Selama 30 tahun saya sebagai bankir investasi untuk bisnis swasta dan milik keluarga, saya belum pernah melihat iklim pinjaman untuk kesepakatan berubah begitu tajam seperti yang terjadi pada tahun 2022. Pembiayaan untuk M&A dan transaksi ekuitas swasta memburuk secara dramatis seiring berjalannya tahun, dengan ketiga Pembiayaan M&A -kuartal turun 70% dari kuartal sebelumnya dan pembelian pembiayaan selama periode tersebut kurang dari setengah yang diselesaikan pada kuartal pertama.

Mengapa? Tanya Fed. Terlambat menyimpulkan bahwa langkah-langkah hangatnya untuk mengurangi inflasi ke target 2% tidak berhasil, The Fed pada pertengahan 2022 memulai empat kali kenaikan suku bunga 75 basis poin berturut-turut. Kecepatan dan ukuran peningkatan laju ini membuat orang lengah. Hampir dalam semalam, entitas yang mencari pembiayaan mengalami pembalikan kondisi kredit yang lebih mudah dan pengaturan ulang ambang batas risiko oleh pemberi pinjaman. Benar-benar perubahan haluan dari pasar kredit yang sejak 2017, terlepas dari cegukan terkait COVID selama enam bulan pada paruh pertama tahun 2020, lebih menyukai peminjam.

John Solimine, kepala Debt Capital Markets Verit Advisors, mencatat seberapa cepat dan seberapa banyak SOFR, tingkat pinjaman dasar yang digunakan untuk menilai pinjaman pembiayaan, telah melonjak. Dari dasarnya nol pada awal tahun 2022, saat ini berdiri di 3.8%, telah setinggi 4.2% di bulan November. Peminjam dan pemberi pinjaman harus dengan cepat mengkalibrasi ulang ekspektasi terhadap lingkungan baru ini, yang diperkirakan tidak akan mereda dalam waktu dekat.

Dampak biaya modal yang lebih tinggi pada semua peminjam, termasuk ESOP, sangat parah karena perusahaan tidak pernah terpapar pada jenis lingkungan kredit ini selama bertahun-tahun. Saat tahun 2022 dimulai, sponsor PE yang ingin membiayai akuisisi bisnis pasar menengah dapat berharap untuk meminjam antara 4-5% dari bank komersial. Hanya 10 bulan kemudian, peminjam yang sama dapat mengharapkan biaya pinjaman sebesar 7-8% atau lebih tinggi.

Pada gilirannya, beban bunga tunai bisnis yang lebih besar berarti mereka dapat menanggung lebih sedikit hutang. Bank investasi William Blair & Co. dalam tinjauan kuartal ketiganya tentang pembiayaan leveraged mencatat bahwa beban bunga tunai tahunan dari pembelian leveraged dari bisnis EBITDA $30 juta kira-kira akan menjadi $12.6 juta dalam kondisi tipikal. Saat ini, dengan suku bunga yang lebih tinggi dan spread yang lebih luas, millstone tersebut akan melebihi $19.0 juta.

Akibatnya, pemberi pinjaman berniat memasukkan rasio cakupan biaya tetap dan perjanjian pinjaman lainnya dalam pinjaman baru. Pembiayaan "Covenant-lite" sekarang sudah usang; pemberi pinjaman sekarang menuntut perjanjian sebagai cara untuk menandai masalah, memberikan peringatan dini potensi kesulitan keuangan.

Penjaminan hari ini lebih ketat karena pemberi pinjaman ingin menyebarkan modal dengan suku bunga yang lebih tinggi mengurangi ukuran keseluruhan komitmen pinjaman mereka dan memperkenalkan perlindungan struktural lainnya. Ini termasuk jadwal amortisasi yang dipercepat dan, berpotensi, merebut kembali struktur untuk kelebihan arus kas yang mengharuskan uang tunai yang dihasilkan oleh bisnis digunakan untuk mengurangi hutang.

Jangan berharap lingkungan tingkat tinggi segera mereda. Komitmen The Fed untuk menahan inflasi hingga 2% akan diterjemahkan, dalam pandangan seorang pengamat, ke puncak SOFR yang diproyeksikan sebesar 5% pada kuartal kedua tahun 2023. Dengan perkiraan perusahaan ini, SOFR akan tetap di atas 3.5% hingga pertengahan 2026, menghasilkan suku bunga pinjaman yang berkelanjutan dalam satu digit menengah ke atas.

Dengan tekanan pasar modal ini, apakah ada Apa pun lapisan perak untuk penjual potensial? Sebenarnya, beberapa.

Satu permukaan dari fleksibilitas yang lebih besar rencana kepemilikan saham karyawan (ESOP) memberikan penjual dalam menyusun transaksi mereka versus transaksi M&A tradisional. Karena transaksi ESOP biasanya tidak bergantung pada pembiayaan eksternal tingkat tinggi dan memiliki manfaat pajak perusahaan – dihargai oleh pemberi pinjaman di lingkungan yang dibatasi kredit saat ini – transaksi tersebut relatif lebih mudah diselesaikan.

Mencerminkan lingkungan yang lebih sulit untuk kesepakatan yang dibiayai secara tradisional, kami telah melihat peningkatan minat dalam transaksi ESOP parsial. Dengan ini, hanya sebagian, katakanlah 30% dari ekuitas dijual ke ESOP. Biasanya, pembiayaan untuk ESOP parsial dapat menggabungkan pembiayaan pihak ketiga dan/atau catatan penjual. Terutama di lingkungan yang terbatas ini, pemberi pinjaman menyukai ESOP parsial dengan profil leverage yang lebih rendah dan layanan utang keseluruhan lebih dari 100% pembelian yang dibiayai utang.

Untuk penjual, meskipun memberikan likuiditas kurang dari 100% pada penutupan, ESOP parsial lebih disukai daripada lelang seluruh bisnis dengan ketentuan yang tidak memuaskan. Ini juga menawarkan cara untuk mendiversifikasi dan mengambil beberapa chip dari meja sambil mempertahankan pilihan lengkap di jalan. Menyelesaikan transaksi ESOP parsial membuka peluang untuk merealisasikan nilai bisnis dengan melakukan transaksi ESOP 100% atau menghentikan ESOP dan menjual ke perusahaan PE atau pesaing. Singkatnya, ESOP parsial mempertahankan opsi untuk alternatif strategis di masa depan.

Seorang klien yang memilih rute ini telah melewati krisis keuangan tahun 2007 dan, 13 tahun kemudian, COVID. Mengingat kemungkinan resesi dan kenyataan suku bunga yang lebih tinggi, dia menganggap bijaksana untuk mendiversifikasi kepemilikannya dan keluarganya dengan menyelesaikan sebagian ESOP 30%. Bahkan selama pasar yang menantang ini, kami mendapatkan pembiayaan pihak ketiga yang menguntungkan dan yakin dia akan menyelesaikan transaksi ini dengan persyaratan yang menarik baginya dan keluarganya.

Positif kedua: minat yang belum pernah terjadi sebelumnya yang kami lihat dari pemberi pinjaman. Lebih dari selusin bank komersial menghadiri konferensi Asosiasi ESOP baru-baru ini, dan banyak yang telah membentuk kelompok pemberi pinjaman ESOP khusus. Partisipasi mereka menandakan peningkatan pemahaman tentang manfaat struktur ESOP dalam hal leverage yang lebih rendah dan stabilitas bisnis yang lebih besar serta komitmen tinggi mereka untuk mendanai ESOP.

Kesediaan yang relatif baru dari pemberi pinjaman nonbank untuk menyediakan modal langsung ke ESOP yang dimiliki non-PE menghadirkan sumber optimisme ketiga. Secara historis, nonbank membatasi aktivitas pemberian pinjaman mereka pada transaksi yang disponsori oleh perusahaan PE. Tetapi karena suku bunga naik, memberikan tekanan pada pinjaman pembelian yang ada, pemberi pinjaman nonbank berusaha untuk mendiversifikasi portofolio pinjaman mereka. Sekali lagi, dengan menawarkan leverage yang lebih rendah, diversifikasi portofolio pinjaman, dan stabilitas yang lebih besar, ESOP semakin menjadi alternatif yang menarik bagi LBO perusahaan PE yang memiliki leverage lebih tinggi. Karena semakin banyak pengusaha yang memahami ESOP sebagai peristiwa likuiditas yang potensial, kami berharap pemberi pinjaman nonbank akan menjadi sumber modal yang lebih penting lagi.

Titik terang terakhir yang penting: manfaat pajak ESOP yang signifikan. Mereka menjadi sangat menarik ketika suku bunga tinggi karena keuntungan pajak perusahaan. Selain itu, tergantung pada bagaimana ESOP disusun, sebagian – dan, dalam beberapa kasus, semua – pendapatan perusahaan adalah bebas pajak yang meningkatkan kemampuan peminjam untuk membayar hutang.

Terlepas dari tantangan tak terbantahkan yang ditimbulkan oleh tingkat yang lebih tinggi, fleksibilitas struktur ESOP membuktikan keuntungan bagi penjual bisnis pribadi dan keluarga. Meskipun selalu bernilai, manfaat ini sangat signifikan sekarang dan harus dieksplorasi sebagai strategi keluar inti.