'Dari Bambi ke Godzilla.' Ahli strategi David Rosenberg menusuk Federal Reserve saat dia melihat 30% memukul harga rumah dan S&P 500 kembali ke level terendah awal 2020

Rosenberg adalah presiden dan kepala ekonom dan ahli strategi yang banyak diikuti di Toronto Rosenberg Research & Associates Inc. Pandangannya yang serius Mei lalu menggemakan pemikirannya dari Maret 2022, ketika dia menelepon Niat Federal Reserve untuk menaikkan suku bunga AS "bukan ide yang baik" dan meramalkan bahwa langkah memerangi inflasi akan memicu resesi ekonomi yang menyakitkan.

Lima kenaikan suku bunga kemudian, dengan lebih banyak yang diharapkan, Rosenberg bahkan lebih pesimis tentang pasar saham dan ekonomi pada tahun 2023 - dan untuk mengatakan dia kecewa dengan Federal Reserve dan Ketua Jerome Powell akan membuatnya lebih ringan.

"Tugas The Fed adalah mengambil mangkuk punch saat pesta dimulai, tetapi versi The Fed mengambil mangkuk punch pada jam 4 pagi," kata Rosenberg, "ketika semua orang mabuk mabuk."

Banyak pakar pasar dan ekonom sekarang datang ke sisi Rosenberg - mengkritik Fed karena menunggu terlalu lama untuk memerangi inflasi dan memperingatkan bahwa bank sentral sekarang mungkin bergerak terlalu cepat dan terlalu jauh.

Tapi Rosenberg bersandar lebih jauh di atas pagar. Inilah yang dia katakan dapat diharapkan oleh investor, pemilik rumah, dan pekerja di tahun mendatang: S&P 500 jatuh ke level 2,700 (terendah sejak April 2020), harga rumah AS turun 30%, dan tingkat pengangguran meningkat. Ekonomi AS tenggelam ke dalam resesi, di mana The Fed – terutama Powell – akan disalahkan.

“Dia beralih dari Bambi ke Godzilla,” kata Rosenberg tentang transformasi radikal dan cepat Powell dari skeptis inflasi menjadi pembunuh inflasi. Rosenberg menambahkan: “Powell dibandingkan dengan [Ketua Fed tahun 1970-an yang dipermalukan] Arthur Burns. Tak seorang pun di bank sentral ingin menjadi dibandingkan dengan Arthur Burns. Ini adalah kenyataannya."

Kenyataan yang diakui bukanlah sesuatu yang banyak dikuasai pasar keuangan dalam beberapa tahun terakhir, dengan uang yang pada dasarnya gratis dan Fed yang lepas tangan memicu iklim investasi yang go-go. “Sekarang film itu diputar secara terbalik,” kata Rosenberg, dan kenyataannya di sini adalah bahwa adegan berikutnya akan menjadi adegan yang sulit.

Tetapi karena pasar bersifat siklis, inflasi Fed yang menggelora dan membuang pukulan bowling akan mengarah ke pasar bull baru untuk saham, obligasi, dan aset berisiko lainnya, kata Rosenberg. Dia melihat awal baru ini dimulai pada tahun 2024, jadi jangan putus asa — itu kurang dari 15 bulan lagi.

Dalam wawancara pertengahan Oktober ini, yang telah diedit untuk panjang dan kejelasan, Rosenberg membahas kondisi menantang yang dihadapi investor sekarang dan menawarkan ide-ide terbaiknya untuk uang mereka selama 12 bulan ke depan — termasuk obligasi Treasury, sektor saham yang dapat memperoleh keuntungan dari jangka panjang. istilah tren bisnis dan tema teknologi, dan uang kuno yang bagus.

Pantau Pasar: Anda telah skeptis terhadap kenaikan suku bunga Fed sejak dimulai Maret lalu. Tetapi tampaknya skeptisisme Anda telah berubah menjadi semacam ketidakpercayaan. Apa yang dilakukan The Fed sekarang yang belum pernah terjadi sebelumnya?

Rosenberg: The Fed mengabaikan sinyal pasar dan mengejar indikator tertinggal seperti tahun-ke-tahun di CPI dan tingkat pengangguran. Saya belum pernah melihat Fed pada titik mana pun sebelum versi ini benar-benar mengabaikan apa yang terjadi di sisi penawaran ekonomi dan sepenuhnya mengabaikan apa yang terjadi dari sinyal pasar. Saya belum pernah melihat The Fed mengencangkan ini secara agresif menjadi pasar bull yang mengamuk untuk dolar AS
DXY,
+ 0.03%.
Saya belum pernah melihat Fed memperketat ini secara agresif menjadi penurunan besar, tidak hanya di pasar saham tetapi di saham yang paling sensitif secara ekonomi. Saya belum pernah melihat Fed memperketat ini secara agresif ke dalam kurva imbal hasil terbalik atau ke pasar beruang dalam komoditas.

Pantau Pasar: Fokus pada indikator lagging tidak banyak bicara tentang ke mana arah ekonomi. Apa yang Anda lihat terjadi pada ekonomi jika para bankir sentral AS benar-benar hanya melihat setengah dari gambaran tersebut?

Rosenberg: Hal-hal yang sebenarnya dikendalikan oleh Fed adalah dalam proses disinflasi atau benar-benar mengempis. Area yang paling dekat dengan siklus ekonomi mulai melihat perlambatan momentum harga. Ini adalah area yang sangat terkait erat dengan pergeseran pengeluaran.

Indeks indikator utama turun enam bulan berturut-turut. Ketika Anda turun enam bulan berturut-turut pada indikator ekonomi utama resmi, secara historis, kemungkinan resesi tidak 80% atau 90%; mereka 100%.

Tetapi indikator ekonomi utama bukanlah fokus The Fed. Jika saya menjalankan kebijakan moneter, saya akan memilih untuk mengemudi dengan melihat melalui jendela depan sebagai lawan dari kaca spion. Fed ini fokus pada kaca spion.

Dampak dari The Fed belum terasa dalam perekonomian. Itu akan menjadi cerita tahun depan. Fed ini termakan oleh inflasi yang tinggi dan sangat khawatir bahwa itu akan masuk ke dalam spiral harga-upah meskipun itu belum terjadi. Mereka memberi tahu Anda dalam ramalan mereka bahwa mereka bersedia mendorong ekonomi ke dalam resesi untuk membunuh naga inflasi.

Jadi resesi adalah hal yang pasti. Apa yang saya ketahui tentang resesi adalah mereka menghancurkan inflasi dan memicu pasar beruang di ekuitas dan real estat perumahan. Anda mendapatkan deflasi aset di depan disinflasi konsumen, yang akan terjadi selanjutnya.

Ini tidak rumit. Jay Powell membandingkan dirinya dengan Paul Volcker dan bukan bank sentral lainnya. Volcker juga harus berurusan dengan inflasi sisi penawaran dan melakukannya dengan menghancurkan permintaan dan menciptakan kondisi untuk resesi berturut-turut dan pasar beruang tiga tahun dalam ekuitas. Apa lagi yang perlu diketahui orang? Powell dibandingkan dengan [mantan Ketua Fed] Arthur Burns. Tak seorang pun di bank sentral ingin dibandingkan dengan Arthur Burns. Ini adalah kenyataannya.

Pantau Pasar: Ini membingungkan bahwa Fed akan memilih jalan sempit yang Anda gambarkan. Menurut Anda apa yang menyebabkan ini?

Rosenberg: Powell memberi tahu kami pada bulan Maret bahwa The Fed akan beroperasi terlepas dari apa yang terjadi di sisi penawaran ekonomi. Mereka benar-benar hanya fokus pada sisi permintaan. Risikonya adalah mereka akan melakukannya secara berlebihan.

Saya tahu apa yang dipikirkan The Fed. Saya hanya tidak setuju dengan mereka. Ben Bernanke berpikir masalah subprime akan tetap terkendali. Alan Greenspan berpikir pada awal tahun 2001 bahwa kita baru saja berada dalam resesi persediaan.

Lihat apa yang terjadi. Pada Agustus 2021 di Jackson Hole, Powell terdengar seperti pekerja sosial bangsa. Dia datang ke pertahanan ketat tidak hanya sementara tetapi inflasi sekuler. Pada Maret 2022, ia pergi dari Bambi ke Godzilla. Cukup sudah cukup. Dampak berkepanjangan dari Covid, Omicron, penutupan China, perang di Ukraina, frustrasi dengan tenaga kerja yang kembali. Saya mendapatkan semua itu. Tetapi dengan cara yang sangat cepat mereka mengubah apa yang tampak bagi saya sebagai pandangan struktural yang efektif.

Ini pada dasarnya adalah kebijakan torpedo, kecepatan penuh di depan. Mereka cukup siap untuk mendorong ekonomi ke dalam resesi. Entah itu ringan atau tidak, siapa yang tahu. Tapi mereka fokus untuk menurunkan permintaan. Mereka fokus untuk menurunkan harga aset. Karena holy grail adalah untuk secepat mungkin menurunkan inflasi hingga 2%. Semakin lama angka inflasi meningkat, semakin besar kemungkinan mereka akan dimasukkan ke dalam upah dan bahwa kita akan menciptakan kembali kondisi yang terjadi pada tahun 1970-an. Itu bukan perhatian utama saya. Tapi itu adalah perhatian utama mereka.

Pantau Pasar: Pasar keuangan sudah mengejang. Ikuti kami selama 12 bulan ke depan. Berapa banyak lagi rasa sakit yang diharapkan investor?

Rosenberg: Pertama, buat pembedaan antara soft-landing dan pasar beruang hard-landing. Di pasar beruang soft-landing, Anda membalikkan 40% dari pasar bull sebelumnya. Jika Anda yakin kita akan mencegah resesi, maka posisi terendah telah ditetapkan untuk S&P 500.

Di pasar beruang resesi, secara historis 83.5% dari pasar bull sebelumnya terbalik. Karena Anda tidak hanya mendapatkan beberapa kontraksi. Anda mendapatkan beberapa kontraksi yang bertabrakan dengan resesi pendapatan. Di atas itu kita harus melapisi resesi melalui kelipatan 12. Kita tidak berada di 12. Kemudian lapisan di atas itu, apa resesi memukul pendapatan, yang biasanya turun 20%. Para analis bahkan belum mulai menyentuh angka mereka untuk tahun depan. Dan begitulah cara Anda mencapai 2,700.

Ini adalah retracement dari yang gila, lebih dari dua kali lipat di pasar saham dalam waktu kurang dari dua tahun — 80% di antaranya terkait dengan apa yang dilakukan The Fed dan bukan karena ada orang yang pintar atau kami memiliki siklus pendapatan yang besar. Itu karena The Fed memangkas suku bunga menjadi nol dan menggandakan ukuran neracanya.

Sekarang film itu berjalan secara terbalik. Tapi jangan terlalu fokus pada level S&P 500; mari kita bicara tentang kapan pasar akan turun? Apa kondisi ketika pasar turun? Pasar turun secara historis 70% dari jalan menuju resesi dan 70% ke dalam siklus pelonggaran Fed. The Fed tidak mereda. The Fed memperketat kurva imbal hasil terbalik. Kurva imbal hasil saat ini sangat tidak normal. Mengapa ada orang yang berpikir kita akan memiliki pasar saham normal dengan kurva imbal hasil berbentuk tidak normal?

Pertanyaannya adalah, kapan waktu risk-reward akan ada di sana untuk mulai masuk ke dalam risk pool? Kali ini tahun depan saya berharap kita akan berada di sana, yang akan membuat saya lebih bullish pada 2024, yang menurut saya akan menjadi tahun yang hebat. Tapi tidak sekarang.

Pantau Pasar: Kemungkinan The Fed akan menghentikan kenaikan suku bunga. Tapi jeda bukanlah poros. Bagaimana seharusnya investor menanggapi pengumuman yang terlihat seperti perubahan kebijakan?

Rosenberg: Saya pikir The Fed akan berhenti pada kuartal pertama 2023, dan pasar akan bangkit dari itu, tetapi itu akan menjadi reli spontan yang ingin Anda waspadai. Masalahnya adalah bahwa resesi mengambil alih dan Anda mendapatkan penurunan peringkat pendapatan. Dan pasar akan reli pada penurunan suku bunga pertama, dan itu akan menjadi reli yang buruk karena pasar hanya akan mencapai titik terendah fundamental setelah The Fed telah memangkas suku bunga yang cukup untuk menajamkan kurva imbal hasil ke dalam bentuk yang positif. Itu membutuhkan banyak pekerjaan. Itu sebabnya biasanya rendah tidak dekat dengan penurunan suku bunga Fed pertama. Itu terjadi lebih dekat dengan penurunan suku bunga Fed terakhir.

The Fed mulai memangkas suku bunga pada September 2007 dan pasar mencapai puncaknya hari itu. Apakah Anda ingin membeli reli itu? Terendah tidak terjadi sampai Maret 2009, dekat dengan penurunan suku bunga Fed terakhir. Jika Anda memainkan probabilitas dan menghormati tradeoff risiko-imbalan, Anda tidak akan tersedot ke dalam pusaran jeda dan poros tetapi menunggu Fed untuk mempertajam kurva imbal hasil. Bagi saya, itu adalah sinyal terpenting ketika Anda ingin membeli saham untuk siklus berikutnya, bukan untuk perdagangan.

Pantau Pasar: Anda tidak asing dengan panggilan pasar yang kontroversial dan asing. Kali ini adalah penurunan 30% dalam harga rumah AS. Apa dalam analisis Anda yang membawa Anda pada kesimpulan itu?

Rosenberg: Gelembung harga perumahan hari ini lebih besar daripada tahun 2007. Dibutuhkan lebih dari delapan tahun pendapatan untuk membeli rumah keluarga tunggal hari ini, sekitar dua kali lipat dari norma historis. Jika Anda melihat harga rumah untuk disewakan, pendapatan, dan CPI, pada dasarnya kita berada di luar peristiwa deviasi dua standar. Kami telah mengambil rasio puncak 2006-2007.

Rasio ini berarti-kembali. Pasar saham memberi kita petunjuk yang sangat penting karena pasar saham dan pasar perumahan memiliki korelasi lebih dari 90% karena keduanya memiliki dua karakteristik yang sangat penting. Mereka adalah aset dengan durasi terlama dalam perekonomian dan mereka sangat peka terhadap bunga.

Dalam siklus terakhir di akhir tahun 2000-an, pasar perumahan adalah yang pertama, pasar ekuitas yang kedua. Kali ini pasar ekuitas pertama, pasar perumahan kedua. Hanya sekarang dengan jeda kita mulai melihat harga rumah turun. Luasnya gelembung berarti bahwa dengan membalikkan rasio ini, kita berbicara tentang penurunan harga real estat sebesar 30%.

Pantau Pasar: Ini benar-benar akhir dari era uang mudah dan keuntungan investasi yang lebih mudah. Namun itu tidak harus berakhir begitu tiba-tiba. Apa tanggung jawab Fed untuk pergantian peristiwa ini?

Rosenberg: Apa yang bisa kita katakan tentang versi Fed ini? Mari kita lihat apa yang mereka lakukan. Mereka membuka neraca mereka ke struktur modal perusahaan zombie untuk menyelamatkan sistem kembali di musim dingin tahun 2020.

Anda bisa berdebat, yah, pasar tidak berfungsi dan kami terkunci dan mengira itu adalah Wabah Hitam. Tetapi bahkan setelah kami tahu itu bukan Wabah Hitam, kami dipenuhi dengan semua stimulus fiskal ini dan The Fed terus melonggarkan kebijakan. Mereka masih membeli RMBS [sekuritas berbasis hipotek perumahan] awal tahun ini dalam menghadapi gelembung harga rumah besar-besaran. Bagaimana mereka bisa terus memperluas neraca mereka?

Lihatlah perilaku basis investor. Saham meme, Robinhood, crypto, saham spekulatif, perusahaan merugi — semuanya mengungguli perusahaan yang benar-benar memiliki model bisnis. Kemudian Anda memiliki FOMO, TINA — The Fed selalu mendukung Anda.

Dan The Fed tahu semua ini. Tapi apakah ada bujukan moral, pernah ada komentar dari The Fed untuk "mendinginkan jet Anda"? Anda memiliki Fed memberi tahu Anda, kami akan menimbulkan rasa sakit. Bankir sentral yang sama tidak pernah mengatakan sepatah kata pun saat mereka memainkan peran sebagai bartender, membagikan minuman secara gratis untuk sebagian besar tahun 2020 dan sepanjang tahun 2021.

Sekarang saatnya pengembalian uang. Mereka mengambil mangkuk pukulan itu. Tugas The Fed adalah mengambil mangkuk punch saat pesta dimulai, tetapi versi The Fed mengambil mangkuk punch pada jam 4 pagi ketika semua orang mabuk mabuk.

Pantau Pasar: Jay Powell tidak merahasiakan pujiannya untuk mantan Ketua Fed Paul Volcker, sampai-sampai beberapa orang memanggilnya Volcker 2.0. Powell harus menikmati ini, karena Volcker, tentu saja, dipuja sebagai pejuang inflasi terbesar yang pernah ada. Tetapi pada tahun 1980, Volcker tidak begitu dicintai.

Rosenberg: Volcker mengalami resesi berturut-turut dan tiga tahun neraka bagi investor ekonomi dan ekuitas. Pada akhirnya, jejak itu berkobar untuk pengurangan inflasi yang fenomenal dan semuanya berakhir pada musim panas 1982, dan semua yang diingat Paul Volcker adalah bahwa ia membuka jalan selama 20 tahun ekspansi ekonomi yang hampir tidak terputus dan pasar bull dalam ekuitas. Padahal saat itu dia dicaci dan dibenci dan dihina.

Ada alasan mengapa Powell membandingkan dirinya dengan Volcker — penderitaan jangka pendek untuk keuntungan jangka panjang. Rasa sakit jangka pendek di bawah Volcker adalah tiga tahun dan saya pikir itulah tujuan kami. Mereka bergerak untuk menghancurkan inflasi dan menutup mata terhadap sisi penawaran, dengan fokus pada permintaan. Mereka akan memastikan inflasi dihancurkan. Itu akan terjadi. Kemudian kita akan melalui siklus pelonggaran baru. Kali ini tahun depan kita akan berbicara tentang kebangkitan dan saya akan berubah menjadi permabull untuk tahun 2024.

Baca: Paul Volcker tidak menunggu inflasi kembali ke 2% sebelum berputar

Pantau Pasar: Dengan semua tantangan investasi dan ekonomi ini, investasi mana yang paling menarik bagi Anda di tahun mendatang?

Rosenberg: Saya sangat bullish pada obligasi. Saya bisa saja dituduh salah, dan banyak di antaranya karena pasar obligasi telah dipaksa untuk menyesuaikan diri dengan kebijakan Fed yang baru ini. Tetapi saya sangat terdorong oleh fakta bahwa ekspektasi inflasi berbasis pasar telah terkendali dengan sangat baik. Itu adalah pengaturan yang bagus untuk masa depan reli besar di Treasurys
TMUBMUSD10Y,
4.231%.

Yang kita butuhkan adalah agar The Fed berhenti dan berhenti, yang saya pikir akan mereka lakukan tahun depan. Kita akan mendapatkan jeda, pivot, dan easing. Kami akan mengalami resesi dan imbal hasil obligasi akan turun secara signifikan. Saya tidak akan terkejut jika mereka turun 200 basis poin dari tempat mereka sekarang. Saya pikir di ujung panjang kurva Treasury, investor kemungkinan akan mendapatkan pengembalian total lebih dari 20% selama 12 bulan ke depan. Saya tidak berpikir pasar saham akan melakukan itu untuk Anda.

Dua hal penting untuk dikenali: Pertama adalah bahwa pasar saham sangat membutuhkan imbal hasil obligasi yang lebih rendah untuk dimasukkan ke dasar. Bagian bawah di S&P 500 tidak akan terjadi sebelum reli di Treasurys. Pada posisi terendah pasar saham, premi risiko ekuitas umumnya melebar 450 basis poin. Kami membutuhkan imbal hasil obligasi yang lebih rendah untuk memberikan pasar saham dukungan penilaian relatif yang selalu didapat pada fundamental rendah. Hasil obligasi harus turun terlebih dahulu; ekuitas akan mengikuti. Jadi kita harus membangun kembali premi risiko ekuitas yang lebih tepat untuk membuka jalan bagi pasar bull berikutnya.

Kedua, secara historis, kelas aset pertama yang memasuki pasar beruang adalah yang pertama keluar dari pasar beruang. Kelas aset pertama yang memasuki pasar beruang ini adalah pasar Treasury, diikuti oleh ekuitas dan kemudian komoditas. Jadi obligasi akan menjadi kelas aset pertama yang dibeli. Kita semua sangat ingin pasar saham turun, tapi itu tidak akan terjadi tanpa pasar obligasi yang reli terlebih dahulu.

Sekarang Anda dibayar tunai, itu bukan lagi sampah. Juga ada segmen pasar obligasi korporasi yang terlihat sangat menarik. Hasil tinggi single-B, double-B terlihat menarik. Banyak dari obligasi ini diperdagangkan dengan harga diskon. Saya akan memiliki barbel obligasi korporasi berdurasi lebih pendek terhadap obligasi pemerintah berdurasi lebih panjang. Jika kita mengalami resesi, obligasi berdurasi rendah akan bekerja dengan sangat baik, durasi yang lebih pendek tidak cukup baik, tetapi Anda memiliki perlindungan karena diskon yang mereka perdagangkan.

Di pasar ekuitas, saya tidak akan memberitahu siapa pun untuk menjadi ekuitas nol persen. Tapi Anda ingin menjadi investor jangka panjang. Anda ingin memikirkan perubahan sektor jangka panjang. Anda ingin terlibat dalam energi hijau, keamanan siber, bagian pasar yang berperilaku seperti utilitas, kedirgantaraan, dan pertahanan, karena setiap negara memperluas anggaran militer mereka. Anda tentu tidak ingin terkena siklus sekarang. Kenakan topi gambaran besar Anda dan pikirkan tentang tema jangka panjang.

Lainnya dari MarketWatch

Kapan harga rumah turun? Para ekonom ini mengatakan bersiap untuk 'perlambatan berkepanjangan' - dan penurunan besar dalam nilai rumah

Pasar Treasury 'Rapuh' berisiko 'penjualan paksa skala besar' atau kejutan yang mengarah pada kerusakan, kata BofA

Ini adalah bagaimana suku bunga tinggi mungkin naik, dan apa yang bisa menakut-nakuti Federal Reserve menjadi poros kebijakan