Apakah Pasar Saham Dalam Selama Tiga Dekade Yang Hilang?

Ada teori dalam ekonomi perilaku yang disebut "ilusi uang."

Ia berpendapat bahwa orang cenderung mengukur kekayaan mereka dalam nominal ketentuan. Dan meskipun mereka memahami inflasi dan memiliki kecerdasan matematika yang cukup untuk mengerjakan persentase, mereka sama sekali tidak — untuk alasan apa pun.

Ambil gagasan menjadi seorang jutawan, misalnya. Terlepas dari kenyataan bahwa dolar tidak pergi sejauh dulu, itu tetap sebagai simbol kekayaan sampai hari ini, dan merupakan pesan pokok dalam iklan, berita utama tabloid, dan, tentu saja, judul buku:

IKLAN

Tapi menjadi seorang jutawan bukanlah lambang dari nyata sukses lagi. Selama 50 tahun terakhir, dolar kehilangan sekitar 85% dari nilainya. Dan dengan nyata juta dolar hari ini Anda hampir tidak mampu membeli kondominium satu kamar tidur di SF.

Tidak sebanyak "Mimpi Amerika" jika Anda bertanya kepada saya.

Jika ada, seorang jutawan "yang disesuaikan dengan inflasi" hari ini harus memiliki kekayaan bersih setidaknya $7.5 juta. (Perhatikan, Buku Penguin.)

Sama dengan gaji.

Saya pernah membaca sebuah penelitian yang menemukan bahwa pekerja akan melihat pemotongan upah 2% dengan inflasi nol sebagai tidak adil. Namun, mereka akan senang dengan kenaikan upah 2% pada inflasi 4%, meskipun mereka akan kehilangan daya beli dengan cara apa pun. Itu semua dalam persepsi.

IKLAN

Pada akhirnya, kekhasan psikologis ini membuat kita tampak lebih kaya dari yang sebenarnya.

Saya kira itulah alasan para pekerja gagal bernegosiasi lebih tinggi nyata upah selama hampir dua dekade meskipun perusahaan mengucurkan puluhan triliun kepada pemegang saham dalam bentuk dividen dan pembelian kembali.

(Catatan tambahan: ketika inflasi menggigit seperti sekarang ini, orang-orang mulai menjadi lebih sadar akan apa yang dapat dibeli dengan dolar mereka. Jadi, hari ini fenomena ini mungkin tidak terlalu terasa dibandingkan selama dua dekade terakhir inflasi rendah.)

Tapi ilusi uang tidak hanya mempengaruhi keuangan pribadi orang. Ini juga memainkan jiwa pasar.

Terima kasih telah membaca Sementara di Pasar…! Berlangganan gratis untuk menerima posting baru dan mendukung pekerjaan saya.

IKLAN

Apakah tahun 1970-an adalah dekade yang hilang atau hampir? tiga puluhan tahun?

Jika Anda menjelajahi media arus utama, perhatikan berapa banyak data, terutama referensi historis, yang disesuaikan nominal vs inflasi. Saya melakukan studi anekdot beberapa hari yang lalu dan melihat 20-30 titik/grafik data yang dibagikan dengan baik.

Dan kejutan, kejutan, 9 dari 10 adalah data nominal yang sering mengabaikan hal-hal penting—terutama saat Anda merujuk dan menggambar paralel dengan kerangka waktu jangka panjang atau bahkan multi-dekade.

Ambil tahun 1970-an.

Media keuangan berdengung dengan kesejajaran antara pasar beruang saat ini dan yang dimulai pada tahun 1971 setelah kenaikan inflasi pertama. Dan mereka sampai pada kesimpulan yang tampaknya meyakinkan.

IKLAN

Pasar saham runtuh kemudian mendatar untuk sementara waktu. Tetapi ketika Volcker menekan inflasi dan kemudian menurunkan suku bunga, saham diluncurkan ke pasar bull struktural multi-dekade yang masif.

Dan mereka benar dalam istilah nominal. Dow mengalami dekade yang hilang—yang sudah cukup buruk bagi para investor dengan kerangka waktu yang lebih pendek. Tapi setelah 1982, itu meningkat lebih dari tiga kali lipat dalam lima tahun dan menebus waktu yang hilang.

Itu memang terdengar meyakinkan bagi investor jangka panjang.

Dalam 15 tahun yang mengerikan, mulai dari Januari 1970, Anda masih akan menghasilkan 98% nominal kembali. Itu datang ke 4.7% pengembalian tahunan. Tidak terlalu buruk mengingat saham belum bergerak dua pertiga dari waktu itu, kan?

IKLAN

Tetapi jika Anda memperhitungkan berapa banyak daya beli dolar yang hilang selama tahun 1970-an, dibutuhkan, dapatkan ini, 25 tahun—atau setengah dari masa kerja rata-rata orang—agar Dow bangkit kembali.

Begitulah ilusi uang dapat membodohi investor agar percaya bahwa investasi mereka kembali lebih dari yang sebenarnya. Dan seperti yang baru saja kita saksikan di sini, mereka juga dapat secara signifikan mengubah perbandingan historis.

Ilusi uang menutupi fundamental selama periode inflasi

Angka nominal tidak hanya mendistorsi hasil nyata.

IKLAN

Dalam kasus saham, mereka menyulam fundamental seperti pendapatan, dan pada gilirannya, pendapatan, yang, pada bagian mereka, merapikan rasio penilaian yang diandalkan investor untuk mengukur apakah harga saham masuk akal.

Contoh yang baik adalah dengan melihat pendapatan dari perspektif nominal vs. penyesuaian inflasi.

Pertama, mari kita lihat di mana EPS S&P 500 saat ini—angka yang paling sering Anda lihat di berita utama sebagai tolok ukur pendapatan. Metrik ini dihitung dengan membagi laba setelah pajak dengan jumlah saham yang beredar.

Pada kuartal kedua tahun 2022, EPS 500 bulan terakhir dari S&P 12 mencapai rekor sepanjang masa. Prakiraan 12 bulan ke depan menurun, tetapi tidak terlalu buruk juga. Apa "resesi pendapatan,” kanan?

IKLAN

Jika kita menelusuri sedikit lebih dalam dan melihat persentase pertumbuhan, pendapatan sudah menjadi tidak begitu mengesankan. Pada kuartal kedua, pertumbuhan EPS (YoY) turun menjadi hanya di bawah 10%.

Tentu, ini tidak membutuhkan perayaan, tetapi sekali lagi, ini juga tidak buruk. Faktanya, untuk sebagian besar dekade terakhir, yang membawa pasar bull terpanjang dalam sejarah, pertumbuhan pendapatan berada di sekitar level yang sama.

Apalagi kontraksi pendapatan yang kita lihat pada 2008 dan 2020.

Sekarang mari kita ambil EPS lebih jauh lagi dan mengubahnya menjadi rasio harga-pendapatan (p/e) favorit semua orang, yang dihitung dengan membagi harga saham dengan perkiraan pendapatan 12 bulannya.

S&P 500 pada dasarnya kembali ke penilaian pra-Covid dan di bawah rata-rata 10 tahun 16.9. Dengan ukuran ini, segmen topi menengah dan kecil adalah tawaran yang lebih besar. Valuasi mereka berada pada level yang terakhir terlihat di bagian bawah kehancuran Covid.

IKLAN

Itu tidak terlalu mengejutkan. Dengan S&P 500 turun 22% tahun ini, yang menurunkan pembilang P, dan nominal EPS naik, yang meningkatkan penyebut E, p/e harus turun.

Bukankah itu tawar-menawar? Sehat, secara nominal iya nih.

Rupanya, perusahaan sejauh ini telah berhasil meneruskan inflasi ke konsumen dan menghemat margin mereka. Tetapi apakah itu benar-benar berarti bahwa investasi Anda sama berharganya setelah Anda menyesuaikan dengan inflasi?

Jika Anda melihat metrik penilaian "yang ditingkatkan" yang disebut Shiller P/E (Cape), yang menggunakan pendapatan yang disesuaikan untuk siklus ekonomi dan inflasi, penilaian riil S&P 500 tidak terlalu menjanjikan:

(Agar adil, ini bukan perbandingan apel-ke-apel karena Shiller P/E tidak hanya menyesuaikan pendapatan untuk inflasi, dibutuhkan pendapatan dari 10 tahun terakhir untuk menghilangkan efek miring dari siklus ekonomi.)

IKLAN

Tapi ada juga cara lain untuk mengukur valuasi saham yang disesuaikan dengan inflasi.

Bagaimana jika kita membalikkan P/E?

Jika Anda membalikkan P/E, Anda akan mendapatkan metrik yang kurang dikenal yang disebut hasil pendapatan.

Ini dihitung dengan membagi laba per saham (EPS) dengan harga pasar per saham. Dan secara teori, ini menunjukkan berapa banyak yang Anda peroleh dari setiap dolar yang diinvestasikan dalam saham. Anggap saja sebagai bunga obligasi, tidak tetap.

"Bunga" yang Anda peroleh dari pendapatan perusahaan bergantung pada P/E.

Semakin tinggi rasionya, semakin banyak Anda membayar untuk sepotong pendapatan. Dan pada gilirannya, Anda mendapatkan lebih sedikit. Sebaliknya, semakin rendah P/E, semakin besar pendapatan yang dapat dibeli oleh satu dolar—yang berarti hasil pendapatan yang lebih tinggi.

IKLAN

Pada Q2 2022, hasil pendapatan nominal S&P 500 berada di 4.16%. Itu berarti jika Anda berinvestasi dalam ETF yang melacak indeks ini pada harga hari ini, investasi Anda akan kembali lebih dari 4% setahun jika harga dan pendapatan S&P 500 tidak berubah.

Tetapi jika Anda menyesuaikan imbal hasil itu untuk inflasi hari ini (garis biru), hasilnya akan sangat merah:

Pada kuartal kedua, hasil pendapatan riil turun menjadi -4.48%, yang merupakan level terendah sejak 1940-an. Itu berarti jika perusahaan tidak meningkatkan pendapatan mereka atau inflasi tidak mereda, investor yang membeli bahkan pada valuasi tertekan hari ini akan kehilangan 4.5% per tahun secara riil.

Apakah penilaian S&P 500 "nominal" masih terdengar seperti tawar-menawar?

Saham vs obligasi

IKLAN

Dengan investasi pendapatan tetap, investor hampir secara naluriah menghitung berapa banyak obligasi yang akan dihasilkan setelah inflasi. Itu karena imbal hasil obligasi dinyatakan dalam persentase dan Anda bisa menghitungnya di kepala Anda.

Dengan saham, di sisi lain, itu kurang jelas. Tapi sekarang kita sudah menerjemahkan pendapatan S&P 500 menjadi hasil, kita bisa melihat bagaimana mereka nyata tarif pendapatan terhadap obligasi yang lebih aman dalam perbandingan lebih apel-ke-apel.

Ambil Treasury 10-tahun, yang akan kami gunakan sebagai patokan untuk pengembalian "bebas risiko". Hari ini menghasilkan 4.1%—naik dari 1.6% baru-baru ini pada Januari lalu.

Sekarang tahu di mana inflasi hari ini, tetapi di mana rata-ratanya dalam 10 tahun ke depan? Anda dapat menggunakan firasat Anda atau melihat survei. Tapi sejauh ini tolok ukur yang paling objektif adalah Tingkat impas 10 tahun, yang, pada dasarnya, memberi tahu kita inflasi rata-rata yang ditentukan pasar selama 10 tahun ke depan.

IKLAN

Hari ini tingkat impas 10 tahun berada di 2.45%, artinya secara teoriy, jika Anda membeli Treasuries 10-tahun hari ini dan menahannya sampai jatuh tempo, mereka akan menghasilkan Anda 1.57% setelah inflasi bebas resiko.

Bagaimana dengan saham?

Seperti yang baru saja kita diskusikan, kuartal terakhir, hasil pendapatan S&P 500 hanya sedikit di atas 4.1%, yang berarti saham menghasilkan hampir tidak sebanyak obligasi pemerintah bebas risiko. Dan jika Anda menyesuaikannya dengan inflasi seperti yang Anda lakukan pada obligasi, pada dasarnya Anda akan mendapatkan hasil yang sama.

Dengan kata lain, premi risiko ekuitas, yang merupakan pengembalian berlebih yang diharapkan investor dari saham untuk mengkompensasi risiko yang lebih tinggi, telah menghilang selama setahun terakhir. Dan setelah dua tahun pengembalian negatif, obligasi pemerintah kembali bermain.

IKLAN

Itu kuncinya. Seperti yang saya tunjukkan bulan lalu, P/E forward S&P 500 menunjukkan korelasi terbalik yang hampir sempurna dengan imbal hasil riil 10 tahun.

Tentu saja, imbal hasil pendapatan dapat berubah jauh lebih cepat daripada imbal hasil obligasi. Tetapi agar itu terjadi, saham harus menunjukkan pertumbuhan pendapatan yang berkelanjutan, yang tidak mungkin mempertimbangkan revisi penurunan baru-baru ini.

Jika tidak, harus ada kontraksi dalam penilaian, yang dalam iklim pasar ini lebih mungkin terjadi.

Rezim TARA keras pada saham

IKLAN

Saya tidak dapat menemukan cara yang lebih baik untuk menyelesaikan surat ini selain meminjam dari apa kami menulis kembali pada 29 September tentang rezim TARA baru di pasar saham.

“Ketika obligasi tingkat investasi mulai menghasilkan pendapatan nyata setelah bertahun-tahun pengembalian negatif, pasar kembali normal di mana investor memiliki opsi untuk menukar ekuitas yang dinilai terlalu tinggi dengan pendapatan tetap yang lebih aman.

Goldman Sachs menyebut pergantian peristiwa ini TARA. "Investor sekarang menghadapi TARA (Ada Alternatif yang Masuk Akal) dengan obligasi tampak lebih menarik," tulis analisnya dalam catatan baru-baru ini.

Akankah saham berhasil menumbuhkan pendapatan mereka sebanyak untuk menebus hilangnya daya pikat mereka terhadap pertumbuhan pendapatan obligasi? Atau sebaliknya, akankah kita melihat Morgan Stanley?MS
-memprediksi resesi pendapatan, yang akan membuat saham menjadi kurang menarik?”

IKLAN

Waktu akan berbicara.

Tetapi jika The Fed menepati janjinya tentang kenaikan lebih lanjut, daya pikat obligasi terhadap saham hanya akan tumbuh. Dan dalam latar belakang makro yang tidak pasti, kembalinya safe haven ini dapat menarik banyak investor dari saham.

Tetap terdepan dalam tren pasar dengan Sementara di Pasar

Setiap hari, saya membuat cerita yang menjelaskan apa yang mendorong pasar. Berlangganan di sini untuk mendapatkan analisis dan pilihan saham saya di kotak masuk Anda.

IKLAN