Rusia gagal bayar utang: apa dampak jangka panjangnya?

Sejak dimulainya “operasi militer khusus”, Rusia berada di bawah tekanan besar dari negara-negara Barat untuk menarik diri dari serangannya di Ukraina. Sanksi, alat utama pemerintah barat, telah membuat masalah semakin tidak nyaman bagi Putin.

Dengan tidak ada pihak yang mau memberikan satu inci pun, masalah akhirnya memuncak dengan Rusia gagal membayar utang luar negerinya karena tenggat waktu pembayaran utama berakhir pada Minggu malam. Ini adalah contoh pertama sejak 1918, jauh di masa lalu, ketika Rusia yang dipimpin Lenin secara ekonomi terkepung begitu saja membatalkan utang luar negerinya, meninggalkan investor Eropa yang memegang kantong.

Apakah Anda mencari berita cepat, tips hangat, dan analisis pasar?

Daftar untuk buletin Invezz, hari ini.

Pada Senin pagi, Rusia tidak dapat melakukan pembayaran bunga pada dua Eurobond, senilai sekitar $100 juta, pertama kali dilaporkan oleh pemegang obligasi Taiwan.

Untuk memperjelas, Eurobond adalah obligasi yang diterbitkan dalam mata uang selain mata uang negara penerbit. Nama itu bisa menjadi sentuhan yang menyesatkan tetapi tidak spesifik untuk euro atau Eropa dengan cara apa pun.

Sejarah mungkin tidak berulang, tapi pasti berima. Lebih dari satu abad setelah Lenin, Vladimir yang lain sekali lagi memimpin, sementara Rusia gagal memenuhi kewajiban internasionalnya. Jika kedengarannya buruk, itu menjadi lebih buruk, ketika menjadi jelas bahwa itu tergantung pada siapa Anda bertanya.

Menurut Juan P. Farah Yacoub, Ekonom Bank Dunia, kontrak obligasi di Rusia sering ditulis dalam bahasa yang luas, mengacaukan makna bahkan dari ketentuan-ketentuan penting, dan umumnya mendukung penguasa. Bahkan dalam kasus default, menentukan apakah salah satu telah terjadi atau tidak, tergantung pada interpretasi "mata uang pembayaran alternatif dan klausul hukum fiskal", atau dalam keadaan yang lebih mengerikan, bahkan dapat menyebabkan litigasi.

Lebih lanjut, Yacoub menunjukkan bahwa “perubahan signifikan yang terjadi sejak 2014” setelah Rusia mencaplok Krimea, telah mempersulit dokumen obligasi untuk mengungkapkan kebenarannya.

Terlepas dari apakah ini default atau tidak, semua orang setuju bahwa pembayaran Rusia belum mencapai pemegang obligasi akhir.

Angka terbaru dari Bank Rusia menyatakan bahwa negara itu memiliki USD 582.3 miliar dalam cadangan devisa, hampir 6000 kali jumlah bunga. Selain itu, rubel telah menguat 29% tahun ini, mencapai level tertinggi dalam tujuh tahun, sementara pendapatan minyak melonjak. Jadi apa yang terjadi?

Sanksi Barat

Dolar AS adalah mata uang cadangan dunia. Dengan modal ekonomi dan politik yang tak tertandingi yang dipertahankan sepanjang abad kedua puluh, lembaga keuangan telah dibentuk untuk sangat mendukung Amerika Serikat.

Misalnya, sistem Society for Worldwide Interbank Financial Telecommunication (SWIFT) adalah pintu gerbang ke mekanisme pembayaran internasional dan merupakan pusat aliran moneter global. Itu dominasi dolar telah memungkinkan AS untuk secara rutin memblokir penggunaan sistem ini oleh negara dan pihak yang bertindak 'tidak bertanggung jawab'.

Dengan invasinya ke Ukraina, komunitas internasional pimpinan AS mengancam akan mengambil tindakan tegas terhadap Rusia pimpinan Putin. Tak lama kemudian, bank-bank Rusia secara sistematis dikeluarkan dari sistem sebagai tanggapan atas pergantian peristiwa geopolitik yang buruk tahun ini.

Laporan menunjukkan bahwa sebelum perang, Rusia memiliki akses ke sekitar $ 640 miliar digabungkan dalam cadangan devisa dan emas. Namun, dengan sebagian besar disimpan di bank sentral di luar Rusia, sebagian besar rekening ini dibekukan.

Negara ini secara efektif terpinggirkan dari sistem keuangan global, tidak dapat meminjam di pasar internasional, dan kemudian dikeluarkan dari daftar beberapa indeks utama. Lembaga pemeringkat juga bersikap dingin.

Namun, ekonomi domestik diuntungkan dari tingkat normalitas, karena Kantor Pengawasan Aset Asing (OFAC) Departemen Keuangan AS, yang bertanggung jawab atas sanksi, memberikan izin kepada pemerintah Rusia. 9A lisensi.

Lisensi 9A memungkinkan pemerintah Rusia dan lembaga keuangan penting untuk membayar utang mereka kepada pemegang obligasi dan investor internasional. Bank sentral Rusia dapat menyimpan rubel di lembaga kliringnya sendiri, yang kemudian dibayarkan sebagai dolar kepada pemegang obligasi melalui entitas AS, berdasarkan kasus per kasus.

Sebenarnya, lisensi 9A umum mencakup "utang atau ekuitas" yang dikeluarkan sebelum 24 Februari 2022, hingga 25 Mei 2022.

Terlepas dari serangan sanksi, Rusia mampu tetap bertahan dengan menerapkan berbagai kontrol modal untuk mempertahankan mata uang yang kuat, sementara gangguan pasokan telah membuat pendapatan energi melonjak.

Pengecualian kedaluwarsa

Pada tanggal 6 April, lisensi 9A digantikan oleh lisensi umum 9B dan kemudian lisensi umum 9C, yang berarti bahwa “tidak seperti minggu-minggu sebelumnya, ketika Rusia dapat menggunakan cadangan yang dibekukan untuk setidaknya mencegah default; peraturan baru memaksanya untuk memilih antara penggunaan untuk penurunan cadangan mata uang keras.”

Pada dasarnya, lisensi ini menutup jendela hingga 25 Mei^th, yang berarti bahwa Rusia tidak dapat lagi membayar dalam rubel dan mengharapkan bank-bank AS untuk melakukan yang diperlukan. Untuk obligasi yang tidak menawarkan opsi rubel dalam persyaratan kontrak, Rusia harus melakukan pembayaran langsung dalam mata uang cadangan global.

Negara itu diberikan masa tenggang 30 hari untuk melunasi pembayaran bunga.

Dengan perang Ukraina yang tidak menunjukkan tanda-tanda mereda, Amerika Serikat memilih untuk memperketat ikatan, dengan Departemen Keuangan mengizinkan pengaturan lisensi berakhir, secara efektif mencegah Moskow melayani pembayaran utang luar negeri sama sekali melalui sistem perbankan AS.

Di 30^th Juni, perjanjian serupa dengan Inggris juga akan berakhir.

tanggapan Rusia

Pemerintah Rusia menyalahkan non-pembayaran tepat pada lembaga kliring internasional yang tidak mengubah deposito rubel menjadi mata uang pilihan internasional, gagal memenuhi klaim pemegang obligasi.

Meskipun pada prinsipnya dibanjiri dana, Menteri Keuangan Anton Siluanov dikutip mengatakan, bahwa negara itu tidak memiliki "metode lain yang tersisa untuk mendapatkan dana kepada investor, kecuali melakukan pembayaran dalam rubel Rusia." Dia menambahkan bahwa "situasi, yang dibuat secara artifisial oleh negara yang tidak bersahabat ..." adalah "lelucon".

Untuk Rusia, pembayaran $ 2 miliar lainnya akan jatuh tempo pada akhir tahun, meskipun sebagian besar kontrak pasca 2014 akan memungkinkan pembayaran rubel jika terjadi "di luar kendali".

Menurut Adam Solowsky, Mitra di Grup Industri Keuangan Reed Smith, dengan keahlian dalam gagal bayar obligasi negara, negara-negara yang terbebani utang biasanya akan merundingkan kembali persyaratan obligasi yang mereka terbitkan. Ini adalah kasus yang unik karena “tidak ada yang bisa berbisnis dengan mereka.”

Pasar internasional tidak bersimpati dengan protes Rusia, dengan Komite Penetapan Default Kredit dari The International Swaps and Derivatives Association, Inc, menemukan sejak 7 Juni, bahwa Rusia tidak mampu membayar bunga obligasi kepada pemegang obligasi internasional. Namun, mengingat situasi yang bermuatan politik dan sifat perang yang cair, Komite tidak merekomendasikan tindakan lebih lanjut.

Hukum Rusia, bagaimanapun, "menganggap kewajibannya dibayar penuh dengan transfer jumlah dalam rubel" ke National Settlement Depository (NSD).

Hal ini didukung oleh Kremlin pemberitahuan awal bulan ini dari kantor Presiden Vladimir, yang menyatakan bahwa “Kewajiban di bawah Eurobonds yang dikeluarkan oleh Federasi Rusia harus diakui sebagai dipenuhi dengan benar jika dieksekusi dalam rubel … pembayaran ke penyimpanan pusat. “

Untuk mengoperasionalkan sistem ini, pemegang obligasi perlu membuka rekening rubel dan dolar dengan lembaga keuangan Rusia untuk menerima pembayaran. Menurut Siluanov, prosesnya akan serupa dengan ekspor gas yang dieksekusi ke Eropa, tetapi sebaliknya.

Ini mungkin tampak sebagai jalan yang menjanjikan, dengan NDS tidak dikenakan sanksi AS pada saat ini.

Namun, pada tanggal 24^th Juni, Uni Eropa memberlakukan pembatasan tambahan pada NSD, menghambat ruang geraknya.

Selain itu, pemerintah dan perusahaan multinasional tidak mungkin membuka rekening seperti itu, mengetahui sepenuhnya, bahwa hal itu dapat merusak reputasi mereka dan juga dapat membuat mereka terkena sanksi.

Rusia sedang mencoba untuk menekan tetangganya di Eropa untuk melakukan pembayaran rubel untuk minyak dan gas, dengan beberapa keberhasilan.

Dampak jangka panjang

Ambiguitas dalam kontrak, modifikasi dalam instrumen utang setelah 2014, harapan pemegang obligasi, dan kedaulatan mata uang Rusia telah berselisih, mengaburkan pertanyaan apakah Rusia bahkan dalam keadaan gagal bayar.

Menurut Yacoub, “Dari sudut pandang kreditur, peristiwa default akan jelas – pembayaran yang terlewat. Dari sudut pandang debitur, ia melakukan pembayaran, kiranya menurut undang-undangnya sendiri.”

Setelah dikeluarkan dari pasar internasional, secara resmi dicap sebagai mangkir mungkin tampak seperti tindakan simbolis.

Namun, Rusia kemungkinan akan berjuang mati-matian, untuk melepaskan diri dari moniker semacam itu. Efek dari status default resmi bisa menjadi bencana besar, dengan biaya pinjaman meningkat tajam dan modal mengering.

Peringkat global sangat mempengaruhi persepsi kelayakan kredit di pasar keuangan.

Dalam peristiwa seperti itu, setiap peluang akses ke keuangan internasional akan pupus, bahkan dari mitra seperti China, karena hal ini dapat berdampak pada kelayakan kredit mereka juga, yang mengakibatkan biaya pinjaman yang lebih tinggi untuk negara tersebut.

Prospek untuk litigasi

Seperti yang telah dibahas sebelumnya, protokol standar untuk merundingkan kembali persyaratan dengan negara debitur tidak berlaku.

Investor harus mencari pendekatan alternatif.

Apa yang membuat ini lebih rumit adalah bahwa obligasi yang berbeda memiliki persyaratan kontrak yang sangat berbeda, terutama sebelum dan setelah 2014, dan pasca insiden keracunan yang terkenal di Inggris pada tahun 2018.

Untuk secara resmi menyatakan default, 25% atau lebih dari pemegang obligasi harus melaporkan bahwa mereka belum menerima pembayaran mereka. Setelah ini, mereka dapat meminta keputusan pengadilan untuk pembayaran langsung.

Untuk mendapatkan ide yang lebih baik tentang skenario potensial yang dimainkan, pertimbangkan untuk membaca ini melaporkan dari Bank Dunia. Beberapa istilah penting yang perlu diingat termasuk akselerasi silang, pari passu, penyitaan aset, dan hukum Inggris.

Litigasi, terutama di awal permainan, pada akhirnya dapat berayun ke arah mana pun dan dapat merugikan investor dalam jangka panjang. Menurut Jay S Auslander, pengacara utang negara di Wilk Auslander, lebih baik "bertahan untuk saat ini" karena beberapa faktor yang tidak diketahui.

Selain itu, Rusia tidak menerima yurisdiksi pengadilan mana pun atas apa yang dianggapnya sebagai masalah kedaulatan sambil berpegang teguh pada senjatanya, bahwa itu tidak gagal.

Zia Ullah, Partner di Eversheds Sutherland tidak menerima alasan ini, dengan mengatakan, “… jika Anda tahu uang itu tertahan di rekening escrow… Anda belum memenuhi persyaratan obligasi.”

Langkah selanjutnya dan masalah ekonomi Rusia yang lebih luas

Timothy Ash, ahli strategi kedaulatan pasar negara berkembang senior di BlueBay Asset Management, percaya bahwa dengan pembatasan permanen dari OFAC mencegah setiap transaksi dalam dolar AS, "langkah ini akan membuat Rusia gagal bayar untuk tahun-tahun mendatang", sampai "Departemen Keuangan AS memberi pemegang obligasi lampu hijau untuk menegosiasikan persyaratan.”

Dengan begitu banyak ketidakpastian geopolitik, ekonomi, dan hukum, sebagian besar pemegang obligasi kemungkinan akan mengambil pendekatan menunggu dan mengawasi untuk saat ini.

Sementara itu, pengecualian Rusia dari sistem keuangan global dan nilai rubel yang terus meningkat dapat menyebabkan jatuhnya pendapatan ekspor dan memicu resesi yang dalam, di tengah penurunan permintaan internasional.

Jika Rusia terus diperas dan keluarnya perusahaan berlanjut dengan kecepatan tinggi, pada akhirnya, ini akan menyebabkan investasi asing yang lebih rendah, penurunan standar hidup, dan penurunan berkelanjutan dalam kekuatan ekonominya.

Tekanan internasional terus meningkat, dengan G-7 diperkirakan akan mengumumkan tindakan baru terhadap Rusia pada hari Selasa, 28 Januari^th.

Terlepas dari situasi yang mengerikan di Rusia, Kristalina Georgieva, Direktur Pelaksana IMF menegaskan bahwa ini "jelas tidak relevan secara sistematis".