Saham Yang Bisa Mencapai $0 Saat Fed Menaikkan Suku Bunga: Freshpet

Waktu hampir habis untuk perusahaan penghasil uang yang terus bertahan dengan akses modal yang mudah/murah. Perusahaan-perusahaan "zombie" ini berisiko bangkrut jika mereka tidak dapat meningkatkan lebih banyak utang atau ekuitas, yang tidak semudah dulu.

Ketika The Fed menaikkan suku bunga dan mengakhiri pelonggaran kuantitatif, akses ke modal murah mengering dengan cepat. Pada saat yang sama, banyak perusahaan menghadapi penurunan margin dan mungkin terpaksa gagal membayar bunga tanpa kemungkinan pembiayaan kembali. Karena perusahaan zombie ini kehabisan uang tunai yang dibutuhkan untuk tetap bertahan, premi risiko akan naik di seluruh pasar, yang selanjutnya dapat menekan likuiditas dan menciptakan serangkaian default perusahaan yang meningkat.

Laporan ini menampilkan FreshpetFRPT
, sebuah perusahaan zombie dengan risiko tinggi melihat sahamnya menjadi $0/saham.

Perusahaan Zombie dengan Sedikit Uang Beresiko

Perusahaan dengan uang tunai yang besar dan sedikit uang tunai di tangan berisiko di pasar saat ini. Dipaksa untuk meningkatkan modal dalam lingkungan ini, bahkan jika perusahaan pada akhirnya berhasil, tidak baik bagi pemegang saham yang ada.

Gambar 1 menunjukkan perusahaan zombie yang paling mungkin kehabisan uang tunai terlebih dahulu, berdasarkan pembakaran arus kas bebas (FCF) dan uang tunai di neraca selama dua belas bulan (TTM). Setiap perusahaan pada Gambar 1 memiliki:

• Rasio cakupan bunga negatif (EBIT/Beban bunga)
• FCF negatif di atas TTM
• Kurang dari 24 bulan sebelum membutuhkan lebih banyak modal untuk mensubsidi tingkat pembakaran FCF TTM
• Pernah menjadi pilihan Zona Bahaya

Tidak mengherankan, perusahaan yang paling berisiko melihat harga saham mereka naik ke $0 adalah perusahaan dengan model bisnis dasar yang buruk, yang diabaikan oleh investor selama hiruk-pikuk pasar yang didorong oleh meme 2020-2021. Perusahaan seperti Carvana, Freshpet, Peloton, dan Squarespace (SQSP) memiliki kurang dari enam bulan kas di neraca mereka berdasarkan pembakaran FCF mereka selama dua belas bulan terakhir. Saham-saham ini memiliki risiko nyata untuk menjadi nol.

Gambar 1: Saham Zona Bahaya dengan Uang Tunai Kurang dari Dua Tahun: per 1Q22

Untuk menghitung “Bulan Sebelum Kepailitan” saya membagi pembakaran FCF TTM dengan 12, yang sama dengan pembakaran uang tunai bulanan. Saya kemudian membagi Kas dan Setara di neraca melalui 1Q22 dengan membakar kas bulanan.

Dan Saham Zombie yang Dinilai Tinggi Adalah Yang Paling Berisiko

Valuasi saham yang menanamkan ekspektasi tinggi untuk pertumbuhan laba di masa depan menambah lebih banyak risiko untuk memiliki saham perusahaan zombie dengan hanya beberapa bulan sisa uang tunai. Untuk perusahaan zombie paling berisiko, tidak hanya harga saham yang tidak mencerminkan jangka pendek kesulitan yang dihadapi perusahaan, tetapi juga mencerminkan asumsi optimis yang tidak realistis tentang jangka panjang profitabilitas perusahaan. Dengan saham-saham ini, risiko penilaian berlebihan ditumpuk di atas risiko arus kas jangka pendek.

Di bawah ini, saya akan melihat lebih dekat pada Freshpet dan merinci pengeluaran kas perusahaan dan seberapa jauh harga sahamnya bisa turun.

Freshpet (FRPT: $55/saham)

Saya menempatkan Freshpet (FRPT) di Zona Bahaya pada Februari 2022, dan sahamnya telah mengungguli S&P 500 sebagai short sebesar 24% sejak saat itu. Bahkan setelah jatuh 69% dari tertinggi 52 minggu dan 44% YTD, saya pikir saham memiliki lebih banyak penurunan.

Freshpet telah menumbuhkan garis atas dengan mengorbankan garis bawah, dan pertumbuhan penjualan telah mendorong lebih banyak uang tunai, yang menempatkan saham dalam bahaya menurun ke $0 per saham. Arus kas bebas (FCF) perusahaan telah negatif setiap tahun sejak 2017, dan pembakaran FCF-nya telah memburuk dalam beberapa tahun terakhir.

Sejak 2017, Freshpet telah menghabiskan $691 juta di FCF, per Gambar 2.

Selama TTM berakhir 1Q22, Freshpet membakar $386 juta. Dengan hanya $30 juta dalam bentuk tunai dan setara kas di neraca pada akhir 1Q22, saldo kas Freshpet hanya dapat mempertahankan FCF-nya selama kurang dari satu bulan setelah 1Q22. Freshpet menerbitkan saham yang memberikan bersih $ 338 juta kepada perusahaan pada Mei 2022. Manajemen Freshpet mencatat bahwa uang tunai akan digunakan untuk "tujuan perusahaan umum", yang dapat mencakup belanja modal, pengembangan dapurnya, investasi, atau pembayaran utang.

Berdasarkan tingkat pembakaran kas TTM, kas modal segar ini dapat membuat perusahaan bertahan selama 9 bulan lagi dari hari ini.

Jika Freshpet terus memperluas kapasitas produksi dan distribusinya serta mengeluarkan biaya iklan yang besar untuk mendukung pertumbuhan pendapatannya, Freshpet dapat kehabisan uang tunai dalam waktu kurang dari 9 bulan.

Gambar 2: Arus Kas Gratis Kumulatif Freshpet Hingga 1Q22

Harga Lebih Besar Dari JM Smucker dan General Mills
GIS
Segmen Makanan Hewan Peliharaan

Di bawah ini saya menggunakan model arus kas diskonto (DCF) saya untuk menganalisis ekspektasi arus kas masa depan yang dimasukkan ke dalam harga saham Freshpet. Saya juga menyediakan dua skenario tambahan untuk menyoroti potensi penurunan saham jika pendapatan Freshpet tumbuh pada tingkat yang lebih masuk akal.

Jika saya menganggap Freshpet's:

• Margin NOPAT segera meningkat menjadi 6% (dibandingkan dengan margin -6% Freshpet pada tahun 2021, margin -7% di atas TTM, dan sama dengan margin TTM rata-rata tertimbang kapitalisasi pasar peer group) dan
• pendapatan tumbuh 34% dimajemukkan setiap tahun hingga tahun 2028, lalu

saham akan bernilai $55/saham hari ini – sama dengan harga saham saat ini. Sebagai referensi, peer group termasuk Amazon.com (AMZN), Chewy Inc. (CHWY), Colgate-PalmoliveCL
, Costco Wholesale (COST), General Mills (GIS), Nestle (NSRGY), JM Smucker (SJM), dan Tyson Foods (TSN).

Dalam skenario, Freshpet menghasilkan pendapatan $3.3 miliar pada tahun 2028 atau sama dengan penjualan makanan hewan TTM Colgate-Palmolive, 1.2x penjualan makanan hewan peliharaan TTM JM Smucker, dan penjualan makanan hewan TTM General Mills 1.6x.

Perlu diingat, jumlah perusahaan yang meningkatkan pendapatan sebesar 20%+ yang dimajemukkan setiap tahun untuk jangka waktu yang lama adalah luar biasa langka, membuat ekspektasi harga saham Freshpet menjadi tidak realistis.

Skenario DCF 2: Saham Bernilai $43 pada Pertumbuhan Konsensus

Saya melakukan skenario DCF kedua untuk menyoroti risiko penurunan untuk memiliki Freshpet jika tumbuh pada perkiraan pendapatan konsensus. Jika saya menganggap Freshpet's:

• Margin NOPAT meningkat menjadi 6% pada tahun 2021,
• pendapatan tumbuh pada tingkat konsensus pada tahun 2022 dan 2023, dan
• pendapatan tumbuh 28% setiap tahun dari 2024-2028, maka

saham akan bernilai $ 43 / saham hari ini – atau 22% di bawah harga saham saat ini. Dalam skenario ini, Freshpet menghasilkan pendapatan $2.6 miliar pada tahun 2028 yang masih merupakan 80% dari penjualan makanan hewan peliharaan TTM Colgate-Palmolive, sama dengan penjualan makanan hewan peliharaan TTM JM Smucker, dan penjualan makanan hewan TTM General Mills 1.3x.

Skenario DCF 3: FRPT Memiliki 44%+ Kelemahan

Saya meninjau skenario DCF terakhir untuk mengevaluasi risiko penurunan jika Freshpet meningkatkan pendapatan dengan ekspektasi konsensus untuk pertumbuhan pasar. Jika saya menganggap Freshpet's:

• Margin NOPAT segera meningkat menjadi 6% dan
• pendapatan tumbuh pada CAGR 24% (sama dengan perkiraan pasar makanan hewan peliharaan segar) hingga tahun 2028, lalu

saham akan bernilai adil $ 31 / saham hari ini – penurunan 44% dari harga saham saat ini.

Gambar 3 membandingkan pendapatan historis Freshpet dengan pendapatan tersiratnya di setiap skenario DCF di atas. Saya juga menyertakan penjualan makanan hewan peliharaan TTM dari rekan-rekan JM Smucker, Colgate-Palmolive, dan General Mills.

Gambar 3: Historis dan Pendapatan Tersirat Freshpet: Skenario Penilaian DCF

Setiap skenario di atas juga mengasumsikan Freshpet meningkatkan pendapatan, NOPAT, dan FCF tanpa meningkatkan modal kerja atau aset tetap. Asumsi ini sangat tidak mungkin tetapi memungkinkan saya untuk membuat skenario kasus terbaik yang menunjukkan harapan yang tertanam dalam penilaian saat ini. Sebagai referensi, modal yang diinvestasikan TTM Freshpet adalah enam kali lipat dari level 2016. Jika saya berasumsi bahwa modal yang diinvestasikan Freshpet meningkat pada tingkat historis yang sama dalam skenario DCF 2-3 di atas, risiko penurunannya bahkan lebih besar.

Pengungkapan: David Trainer, Kyle Guske II, dan Matt Shuler tidak menerima kompensasi untuk menulis tentang stok, gaya, atau tema tertentu.